Run Money Run: sec hynix micron - memory free fall 20230201

마이크론, 삼전, 하이닉스 순으로 메모리 업체들의 실적이 발표되었다.

삼성 반도체는 간신히 적자를 면했고, 마이크론과 하이닉스의 영업이익률은 마이너스이다. 금융위기 이후 가장 낮은 것이고 직전 두 개의 싸이클 저점에서 손익분기점을 거의 지켰던 것과 비교된다.

그러나 17년 이후 시작된 슈퍼싸이클의 고점과 비교하기에 적당한 시기는 훨씬 이전인 96년, 2000년의 it버블기 고점이다.

수직으로 자유 낙하하고 있는 메모리 업황이 과잉투자, 과잉생산, 과잉재고의 결과라면 과잉 해소의 기간과 비용이 필요하다.

과잉재고는 덤핑으로 이어진다. 이것은 시장 상황에 따라 경쟁국의 규제를 받게 되고, 규제가 커지면 재고 처리에 필요한 시간이 늘어나고, 재고 처리 비용이 커질 수 있다.

과잉설비의 일부는 스크랩하고, 일부는 연구기관에 넘기고, 일부는 후발라인, 후발기업, 후발국으로 넘어간다. 미국의 중국 반도체 굴기에 대한 견제로 인해 중국이 제외되면 노후, 중고 장비의 처리 비용이 커질 것이다.

과잉인력의 일부는 해고되고, 일부는 후발기업, 후발국으로 유출된다. 인력과 더불어 수십년 업력을 통해 얻어진 영업비밀과 노하우가 이동하는 것을 피할 수 없다. 중국과 경쟁기업에 대한 견제로 인해 정리 해고시 이직을 제한하는 상황이 발생하면, 사회적 정치적 갈등도 나타날 수 있다. 한국에서 취업의 자유, 거주이전의 자유, 국적선택의 자유같은 것은 국익에 비해 얼마나 중요한 가치인가?

삼성전자는 메모리 반도체의 매출만 비교한 것이다.

세 업체의 매출 감소는 금융위기 이후 유지된 우상향 추세 아래로 내려왔다.

지금이 금융위기와 비교할 상황이라는 것이 의심스러울 수 있지만, 17년 이후의 슈퍼싸이클 추세가 19년에는 지켜지고, 이번에는 추세 붕괴가 발생한 것을 고려하면, 외환위기로 이어진 96년 혹은 it버블 붕괴 이후인 2001년과 비교하는 것이 적절하다.

90년대 슈퍼싸이클 당시에 벌어진 일에 대해서는 아래 표. 교훈은 슈퍼싸이클 끝자락에서 실적이나 밸류에이션 바닥을 기대하지 말라는 것. 이후에는 십수년 이상의 구조조정이 나타날 수 있다는 것.

삼성 반도체, 하이닉스, 마이크론의 영업이익률을 비교한 것이다.

영업이익률은 삼전은 손익분기점 수준이고, 마이크론은 -5%, 하이닉스는 -22%에 육박한다.

만약 마이크론의 1분기 실적이 매출 3800 M$, 영업이익 700 M$라고 가정하면 -18%의 영업이익률을 보이게 되고, 하이닉스의 4분기 이익률과 비슷하다. (추정치를 그림에 표시)

이전 싸이클에서 마이크론, 하이닉스가 적자를 벗어나는데 07년에는 2년, 11년에는 1년 이상 걸렸다.

수요의 증감을 예측하기는 어렵지만, 공급에서는 삼전이 capex를 줄이지 않는다면 업황 조정이 연장될 것으로 예상할 수 있다.

매출과 영업이익을 비교한 것이다.

영업레버리지와 손익분기점을 파악할 수 있다.

최근의 손익분기점 매출이 이전 싸이클 바닥과 비교시 증가했다.

하이닉스는 6조후반에서 10조로 증가했고, 삼전은 15조에서 20조로 증가했다.

주로 설비투자 증가에 의한 감가상각비, 인건비를 반영할 것이다.

하이닉스가 4분기에만 2조에 육박하는 적자와 높은 재고와 더 높은 부채로 인해 capex가 부담스러운 것에 비하면 현금왕 삼전은 원하는 대로 투자가 가능하다.

마이크론은 놀랍게도 직전 싸이클 대비 손익분기점 매출에 변화가 없다. 마이크론은 고점대비 50%의 매출감소에서 -5%의 영업이익률을 보이고 있는 것이다. 하이닉스에서 50%의 매출 감소가 나타났다면 매출 7조, 영업적자 2.5조, 영업이익률 -35%에 육박할 수 있었다.

이것이 삼성발 치킨게임이 발생하고 마이크론, 하이닉스의 적자가 지속될 경우 하이닉스가 이전 싸이클 대비 마이크론에 비해 불리한 점이다.

반도체 투자 전문가들이 메모리업체들의 재고에 대해 관심이 많지만, 더 중요한 것은 유독 하이닉스가 감가상각비, 인건비 등 고정비용의 증가로 인해 장기간의 큰 적자에 취약해졌다는 점이다.

그래서 환율의 영향, 인수한 인텔 중국 공장의 영향을 향후 몇 분기 동안 확인하기 전까지는 하이닉스에 대해서는 조심스럽게 관찰해야 한다.

1분기 이후 세 업체 간 매출액 감소율의 괴리는 감소할 것이다. 영업이익률에서는 차별화가 심화될 수 있다.

요약

메모리 업황의 자유낙하가 진행 중이지만, 세 업체가 똑같은 상황은 아니다.

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참고