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2022년 6월 30일 목요일

유럽 중국은 친환경에 진심 eu china - green energy 20220630



오일 쇼크의 충격은 나라마다 다르게 나타났다.

일본은 1차 쇼크의 큰 충격 이후 2차 쇼크에 대한 대비를 충분히 했다.

독일은 처음부터 강력한 대응으로 물가 충격이 적었다.

영국은 1차, 2차 쇼크에서 영국병의 심각성이 드러났다.

미국은 이차 충격이 더 커서 더블 딥을 겪고 회복되었다.




소비자물가상승률: 일본, 독일, 영국, 미국

 

70년대 오일 쇼크를 넘기고 나서 생긴 변화는?

북해 유전이 개발되었고

원전이 확산되고 자리를 잡았고

일본과 독일이 경제대국으로 부상하면서 미국의 견제를 받게 되었고

미국과 영국의 노조가 물가를 잡기 위해 무너져야 했고,

소련이 무너지면서 많은 나라가 독립하고 미국 중심의 자본주의 체제에 편입되었다.


1

석유값이 비싸니 모든 나라들이 자신들의 유전을 갖기를 원했고 영국, 노르웨이 등은 북해 유전 개발로 기회를 잡았다.

https://runmoneyrun.blogspot.com/2014/09/north-sea.html

북해의 오일 필드를 둘러싼 국가는 스코틀랜드, 네덜란드, 독일, 덴마크, 노르웨이가 있고 이 중 스코틀랜드, 노르웨이는 큰 혜택을 입었다.


2

미국에서 원전의 개발은 오일 쇼크 훨씬 이전부터 시작되었고, 건설허가는 60년대 후반에 피크를 기록했만 본격적으로 가동된 것은 74년부터이다. 그러나 79년의 스리마일 섬 사고로 인해 추가적인 원전 허가가 난 적이 없다. (17년 기준이고, 현재는 2기의 원전 건설이 고통스럽게 진행 중이라고)

https://runmoneyrun.blogspot.com/2017/09/permit-vs-operation.html


오일 쇼크가 원전 산업에 미친 영향만큼 스리마일섬의 사고도 원전 산업에 큰 영향을 미쳤다.


https://runmoneyrun.blogspot.com/2014/07/japan-nuclear-restart.html

일본은 후쿠시마 사태 이후에도 핵발전소를 유지하기로 결정했고, 대만도 폐지 입장을 일찌감치 번복했고, 중국은 황해 근처의 엄청난 규모로 추가하고 있다고 하고, 한국은 정권이 바뀌면서 입장이 바뀌고 있다.

21년 이후 지속되고 있는 유럽의 에너지 대란이 독일의 핵발전소에 대한 입장을 영원히 바꿀지 두고 볼 일이다.


3

독일과 일본의 부상이 오일 쇼크 덕인가?

일본이 50년대에서 70년 초까지 한국전쟁, 베트남전쟁 수혜를 입은 것은 명확하다.

2차대전 이후 미국이 냉전 체제에서 소련의 우위에 서기 위해 마셜 플랜을 통해 서유럽 지원을  했고 분단된 서독이 빠른 경제성장으로 이후 경제대국으로 돌아 올 기반을 만든 것은 명확하다. 소련의 지원을 받은 동독도 상당기간 동유럽의 다른 국가들에 비해 경제적으로 발전된 국가였다고 한다.

특이하게도 기름이 나지 않는 일본과 독일은 70년대 공히 인플레이션의 위협을 빨리 극복하고 경제성장을 가속하면서 경제대국으로 성장했다.

80년대 중반 미국이 플라자 합의를 통해 10년 간의 달러 약세를 이끌어 내는데, 이 배경은 독일과 일본의 지속적인 경제성장이 수출증가와 무역수지 급증과 동행했기 때문이다.

달러 강세가 시작한 것은 미국의 볼커 연준의장이 기준금리를 올린 시점과 비슷하지만, 미국의 수출이 줄고, 독일, 일본의 수출이 늘어난 주된 이유는 미국의 제조업 경쟁력 약화가 오일 쇼크를 거치면서 심화되었기 때문이라고 본다.


이미 70년대에 일본 독일은 영국 미국과 달리 조기에 오일 쇼크를 극복했다.

왜 일본과 독일은 오일 쇼크의 영향을 덜 받았나?

독일은 미국 영국 같은 나라와 달리 물가를 조기에 통제했다. 당연히 초기부터 강한 고금리 정책을 폈고 결과적으로 물가를 낮게 유지할 수 있었다. 이것은 일차대전 이후 독일에 발생했던 하이퍼인플레이션으로 거지꼴로 연명했던 독일인들의 머릿속에 박힌 트라우마 때문일 수도 있다. 

독일은 통화가치를 유지하기 위한 교과서적인 정책을 지속했고, 금융위기 이후 EU가 미국보다 느리게 양적완화에 나선 이유도 주로 독일때문일 것이다.




그림 출처: lgeri. 오일쇼크 당시 전자산업에선 무슨 일이 있었나


일본은 가격경쟁력에 품질경쟁력이 있는 전자기기와 자동차를 미국에 수출할 수 있는 기회로 삼았다. 토요타 혼다 소니 파나소닉 히타치 등 많은 소비재 기업들이 미국에서 미국의 크고 못생기고 비싸고 연료 효율, 전기 효율 떨어지는 제품들을 대치했다.

1차 쇼크 발생 후 높은 물가 상승률로 인한 곤경은 다른 나라와 다르지 않았고 20%가 넘는 고물가에 대응할 만큼 긴축정책이 충분치 않았다.  그 이후 소비절약 원가절감 임금삭감 등 국가의 경쟁력을 유지하기 위한 정책에 국민전체의 협력이 있었다. 또한 2차 쇼크 발생시 인플레 이상의 단기금리를 유지해서 조기에 물가를 통제했다.

70년대 일본이 수출로 미국 시장을 점령하는데 전국민적인 협력이 있었고, 90년대초 버블붕괴전까지 전 국민이 과실을 나누었던 것도 의심하기 어렵다.



4

영국과 미국은 위의 물가 차트에서 볼 수 있는 것처럼 오일 쇼크를 극복하는데 어려움을 겪었다.

영국은 대처가 79년 집권하기 전까지 영국병에 걸려서 사경을 헤멨고 여기에는 세계적인 수준의 사회복지체제, 고비용 저효율의 기업과 강성 노조, 구조조정 대신 진행되는 국유화 등이 기여했다. 

지난 20년 간 산은이 관리했던 조선, 항공, 자동차, 건설 기업에서 나타나는 현상을 그대로 보고 있는 듯하다.

미국도 영국과 크게 다르지 않지만 레이건과 함께 볼커의 역할이 두드러진 점이 다르다.



5

오일 쇼크 이후 물가는 80년을 기점을 수직 하락하기 시작했지만, 유가가 본격적으로 떨어진 것은 86년 이후이다.

악순환이 이미 발생한 후에 물가를 잡으려면 임금을 잡아야 한다.

물가상승률은 크게 오르고 크게 내려도 임금상승률은 고공행진할 뿐 내려오지 않는다.


임금상승률이 높게 유지되는 조건에서는 백약이 무효였다는 것이 내가 보는 70년대의 첫번째 교훈이다. 

임금이 잡히지 않는 나라는 원자재 수입 여부에 관계없이 높은 인플레이션을 잡을 수 없다.

한국은 문재인 정권에서 소득주도성장이라는 기상천외의 경제정책을 도입했고 최저임금을 급등시켜 놓았다.

한국은 다른 나라보다 물가 상승이 크게 오래 유지될 조건을 하나 더 갖고 있는 것이다.

물가보다 높은 임금 상승에 대한 기대는 돌고돌아 국민의 발등을 찍게 된다.

그러나 실제로는 해고의 걱정이 없는 노동조합에 속한 노동자만 크게 이익을 보고, 옆집의 은퇴생활자, 옆집의 청년실업자가 피해를 나눠 지게 된다.

한국이 향후 영국병과 비슷한 증상을 보이면 한국병이라고 불릴 것이고 책임자를 꼭 집어 말하기 어려우나 문재인이 독박을 써도 이상할 것이 없다고 본다.



6

최근 esg, 탈탄소를 주도하던 유럽이 급등한 에너지, 전력 가격을 감당하지 못하게 되면서 석탄, 원자력으로 회귀하려는 조짐을 보이고 있다.

그래서 이것이 추세가 될까?

아니라고 본다. 과속으로 인한 부작용을 해결하고 나면 장기적으로 친환경에너지의 비중을 높이려는 흐름을 유지할 것이다.

왜?


내가 생각하는 유럽의 사정은 이렇다.

21년 에너지 위기의 시작 즈음에 영국, 독일의 풍력 발전량 부족이 있다.

불안정한 그린에너지원이 가스발전에 대한 수요를 늘렸고, 가스값이 오르기 시작했다.

기왕에 급등한 가스가격에 러-우 전쟁이 공급의 불확실성을 높였다.

러시아산 가스와 석유에 대한 의존도를 낮추는 것은 동유럽, 북유럽 국가들의 생존에 필수적이다.

지구온난화가 인류의 생존에 위협적이라는 독일인들의 인식은 진심인 것으로 보인다.

석탄에 대한 재평가는 불가능할 것으로 보지만, 원자력에 대한 재평가는 가능하다.

가스는 석탄보다 덜 더럽지만 친환경적인 것은 아니다.

탄소 에너지 가격의 급등으로 인해 풍력, 태양광 발전의 불안정성을 극복하는 에너지 저장 수단으로 ess, 수소 등이 경제성을 획득하는 시간이 빨라질 수 있다. 이것이 아니라도 다양한 에너지 저장수단이 개발되고 있고, 개발될 수 있다.

러시아산 가스의 대안 마련에 시간이 걸릴 수 있지만, 미국이 협조하면 단축될 수 있다.


내가 생각하는 중국의 사정은 이렇다.

중국은 90년대 이후 30년 간의 빠른 성장으로 G2로 미국과 비교될 만큼 성장했으나, 트럼프 이래 미국의 노골적인 견제를 받고 있다.

자국의 초기 산업의 발전에 필요한 정도까지만 시장을 개방하고 그것도 다른 나라의 기술, 인력, ip를 거의 도둑질하는 수준으로 싼 가격에 혹은 공짜로 이용하는 것은 경쟁 상대가 아닐 때나 허용된다.

구글, 페이스북이 중국 시장에서 쫗겨난 반면, 틱톡은 미국에서 압도적인 성장을 보이는 것에서 드러나듯이 노골적인 자국산업 보호는 상식적인 수준을 넘어서 있다. 비슷한 일이 자동차 산업, 이차전지 산업, 게임산업, 문화산업, 유통산업 등에서도 반복적으로 나타났다.

자동차 산업에서 중국은 내연기관, 하이브리드 자동차까지는 세계시장에서 경쟁할 기술도 브랜드도 갖지 못했다. 그러나 전기차, 자율주행, 이차전지에서는 상당부분 따라잡았고, 테슬라를 제외한 어떤 기업과 비교해도 떨어진다고 하기 어렵다.

태양광에서 중국은 전세계 1위의 가격 경쟁력을 가지고 있다. 

원자력 발전에서 러시아, 중국은 미국, 일본, 프랑스, 한국 등 과거의 원전 개발과 확산을 주도했던 국가와 비교해서 떨어지지 않는다.

중국은 여전히 에너지와 식량을 수입해야 하고 단시일 내에 바뀔 이유가 없다.

원전과 친환경 에너지의 확산으로 에너지 자립이 가능할 수 있다.

만약 중국이 테슬라 반 값에 탈만한 전기차를 만들어서 전세계에 뿌린다면? 

(정말 만약에 한국이 그렇게 한다면?)

70년대 일본이 될 수 있다.






나는 미국, 유럽, 중국이 가스, 석유, 석탄 개발에 과거 수준으로 투자할 이유가 없다고 본다.

탄소 에너지 공급이 단기간에 획기적으로 늘어날 방법이 없다고들 하지만, 장기적으로도 늘어나지 않을 가능성이 있다.

당장의 위기는 그것대로 대응해야 하지만, 생존을 잠재적 적국에서 맡겨 놓는 것이 장기적 전략이 될 수 없다.

유럽과 중국의 경우 친환경 에너지와 자동차에 대한 투자는 선택보다는 생존의 문제이고, 이를 통해 성장을 이끌어 낼 가능성이 높다.


과거 오일 쇼크가 나라별로 다양한 대응을 낳고 장기간에 걸쳐 원래 가격으로 돌아간 것처럼 이번에도 그럴 것이다.






요약

에너지 위기의 극복에 수요 감소와 대안 마련이 필요하다.

장기적 대안에 탄소 에너지 공급 증가만 있는 것은 아니다.

유럽,  중국이 친환경 에너지와 친환경 자동차에 집중할 이유가 충분하다.






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추가 20220704


https://www.radiokorea.com/news/article.php?uid=391663

전세계에서 17년 이래  5년간 착공한 원자로 31기 중 27기가 러시아 또는 중국에서 만들어졌다고.








2022년 6월 29일 수요일

적자생존 20220629

 

뭔가를 읽는 중이었다.

그러다 눈에 들어온 글자이다.

적자생존.

가장 적합한 자가 생존한다는 뜻이다.

요즘 식으로 읽으면 생존한 자가 가장 적합한 자이다.

그러나 전혀 다르게 보였다.


적자에서도 생존해야 한다.


나의 시퍼런 계좌는 올해 내로 양전하기 어려울 것으로 보인다.

무역적자, 재정적자가 심해지는 한국의 쌍둥이 적자 상황은 얼마나 더 진핼될 지 짐작도 하기 어렵다.


환경이 급속히 변화할 때마다 진화는 가속화된다.

변화된 환경에서 적합하지 않은 다수 개체가 빨리 죽어나갈수록 적합한 소수 개체의 집단 내 비율이 빨리 증가한다.

적합한 개체가 다수를 장악한 집단이 부적합 개체가 다수인 집단을 지역 내에서 쓸어버린다.

적합한 집단이 지역과 대륙을 넘어서 세계를 쓸어버린다.

비슷한 효율성을 지닌 집단이라면 당연히 초기 선점효과가 나타날 수 있다.

생존에 비슷한 효율을 보이는 유전자라면 보다 공격적인 집단에 자리잡았을 때 빨리 퍼질 수 있다.

단속 평형. 계단식 성장. 양질 전화. S커브. 

이런 교과서적 현상도 어느 지점에서 관찰할 수 있을 것이다.


한국이 올해 맞이할 가능성이 높은 쌍둥이 적자는 생존에 불리한 조건이다.

적자생존은 두 가지 의미로 한국에게 화두가 될 수 있다.

적자에서 생존하기, 최적합자가 되어 생존하기.





요약 

생존하자.




피도 눈물도 없는 자본주의 20220629

 

이러면 자본주의를 비판하는 것처럼 보일 수 있다.

그러나 말하고자 하는 바는 경제 체제와 상관없이 경제 주체들은 극한의 효율을 추구한다는 것이다.

자본주의면 자본생산성, 공산주의면 노동생산성을 중시한다는 것이 차이가 날 뿐이고 궁극적인 생산성 향상의 수단은 결국 혁명밖에 없다. 

이 혁명은 깡패들에 의한 정권 교체를 얘기하는 것이 아니고, 1차, 2차, 3차 산업혁명처럼 생산방식을 비가역적으로 영원히 바꾸어서 전통 방식의 생산을 고수하는 국가, 기업의 생존이 불가능하게 만드는 변화( 혁신과 바꾸어 쓸 수 있는 경우도 있으나 혁신의 범위는 상대적으로 좁을 수도)를 말하는 것이다.

극도의 생산성 추구는 장기적으로 인류의 생존 능력을 높이는 과정의 일부이지만, 단기적으로 인간의 생존에 심각한 침해가 발생할 수 있다.


러시아의 주장에 따르면 우크라이나의 키이우가 모스크바 이전에 러시아의 수도였을 정도로 문화적, 인종적 차별점이 적고, EU와 나토의 동진에 의해 러시아와 모스크바에 대한 외교적, 군사적 위협이 증가되고 있었고, 우크라이나의 돈바스 지역은 러시아 반정부 세력이 실질적으로 지배하고 있었고,  아조프연대 등 러시아가 실질 지배하는 우크라이나 지역의 극우무장세력은 나찌주의를 표방하는 자들이었다. 

일부 분석가들은 이러한 이유 외에 경제적인 목표를 중요하게 보고 있는 것으로 보인다.

가스와 원유 가격의 상승으로 인해 러시아가 전쟁을 시작한 이래 엄청난 흑자를 기록하고 있고, 러시아 루블화의 강세는 전쟁의 군사적 성공과 별도로 경제적 성공을 향유하고 있다는 방증이라고 한다.

그러나 그것이 목표라면 처음부터 전쟁을 오래 끌 계획이 있어야 하는데 그것은 상상하기 어렵다. 나는 전쟁이 작년 이후 지속된 인플레이션 환경이 강화되는데 기여한 것은 사실이나 계획된 것이 아니라, 계획이 실패하면서 나타난 부수적인 효과였다고 본다.


미국, 유럽의 경제 제재는 전쟁 직후에 언급되었던 다양한 방식이 대부분 사용되고 있고, 은행간 달러 송금이 막히면서 공식적으로는 해외 채무에 대한 지불이 불가능한 상태이다.

이것이 실질적인 디폴트인지 아닌지는 모르겠으나, 달러로 받아야 하는 채권자들에게 기한 내에 이자가 지불되지 않은 것은 사실인 모양이다.

자금 결제의 악조건에도 불구하고 자체의 루블 결제 수단과 중국 등을 경유하는 방식으로 원자재 수출은 진행 중이고, 특히 중국, 인도 등은 미국의 눈치를 보지 않고 충분한  물량을 국제시세보다 수십% 할인된 가격으로 구입하는 특혜를 보고 있는 모양이다.


이런 횡재는 당연히 일부 원자재 수입 국가에 제한된 것이고, 공식적으로 한국은 혜택의 대상이 되지 못하는 것으로 알았다. 그러나 몇 건의 기사에 따르면 그것은 사실이 아니다.


발빠른 석화업계, 나프타 인도 수입 34% 늘려…러시아發 수급난 해소


충격적이게도 한국의 납사분해업체(ncc)들은 21년 전체 수입량의 24%에 달했던 러시아산 납사대신 인도산 납사를 수입하고 있다고 한다. 기업도 언론도 그것에 대해 우크라이나에 부끄럽거나 미국의 눈치를 봐야 하는 것으로 보지 않는 듯하다.

기사는 러시아에서 인도로 수입선이 바뀐 것을 공급망 다변화라고 칭하고 있다. 그러나 미국이 결심하면 바로 차단될 수 있는 위태로운 행위로 보인다.


인도는 러시아에서 수입한 원유를 정제해서 가솔린 경유 중유 등의 유종 외에 납사를 생산할 수 있다. 납사가격도 원유 가격 상승에 따라 상승했지만 상승률이 낮아서, 납사와 중유는 최근 급등한 정제마진을 깎아먹는 중이었기 때문에 인도가  납사를 수출하지 못하면 이익은 제한될 수도 있었다. 

인도산 납사를 한국에서 수입하고 있다고 해도 그것이 러시아산 원유에서 온 것이 아닐 수는 있다. 그러나 러시아에서 수입한 원유에서 정제한 납사를 인도가 수출할 수 없게 한다고 해도 그것을 내수용으로 돌리고, 수출용은 이전의 내수용을 사용하면 되는 것이다. 눈가리고 아웅하는 것과 다르지 않다.


미국이 러시아에 대한 제재의 효과를 보려면 인도의 가스, 원유 수입은 막지 못해도 인도에서 가공된 다운스트림의 화학제품 전체에 대한 수출 제한을 두어야 한다. 

아니라면 이익을 추구하는 자본의 본능에 따라 러시아에 전쟁 자금이 유입되는 것에 한국이 기여하게 된다.

독일을 포함한 많은 유럽 국가들도 여전히 러시아산 가스를 공급받고 있기 때문에 누구를 탓하기 어려운 조건이다.

전쟁은 전쟁, 경제는 경제. 그렇게 나눌 수도 있을 것이다.

그러나 이렇게 러시아가 마음껏 가스와 석유를 팔 수 있다면 전쟁 자금이 부족해서 우크라이나 침략을 멈추지는 않을 것으로 보인다.


나는 한국 기업이 러시아의 전쟁 자금에 기여하는 것을 상상해본 적이 없다.

러-우 전쟁의 교훈이라면 나중에 중국-대만이나 남한-북한에서 무슨 일이 생겨도 외부에서는 최대한의 경제적인 이익을 위해 상황을 이용할 것이라는 것이다.

미국도, 다른 국가도, 국제기구도 지구의 경찰 역할을 할 것으로 기대할 수 없다.

한국이 다른 국가 도움없이생존하려면 중국, 러시아, 일본, 북한과 맞다이떠서 이겨야 한다.

될 지 모르겠다.

자신없다면 지금 정부가 개입할 시점이라고 본다.

나중에 돌아 올 후환이 걱정된다.

부끄러움은 다음 문제이다.




요약

한국 기업도 노골적으로 전쟁의 수혜를 보고 있었다.

나의 무식의 소치에 따른 오해였으면 좋겠다.





2022년 6월 27일 월요일

반도체 장비 - 역시 어둡다 asml, amat, lrcx, klac 20220627

 

한국 메모리 반도체의 미래는 약 1-2년 정도 어둡다고 본다.

전세계 장비업체의 미래는 그보다 더 어둡다고 본다.

왜? 훨씬 더 비싸니까.

또 왜? 파운드리에도 가수요가 사라지는 날이 올테니까.



반도체의 미래 - 어둡다 20220625
https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/06/20220625.html

반도체 장비 싸이클 - 5만전자의 미래 20220618
https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/06/5-20220618.html

메모리 업체의 손익분기 매출 추정 20220502
https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/05/20220502.html

korea export - 반도체 싸이클의 하락 초입 20220501
https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/05/korea-export-20220501.html



전에 한국의 반도체 장비 수입이 추세적으로 감소하고 있었다는 것을 보였다.

노이즈가 매우 크지만, 고점은 1년 전이다.


장비업체들의 매출에서 흔적을 확인할 수 있나?

당연하다.


아래에 시총 순서대로 4개 장비 업체의 재무 차트를 본다.

희망이 보이나?






시총 207B




시총 85B






시총 62B




시총 50B





만약 저 골짜기 너머를 본다면?

메모리는 한국에서 사는 한이 있어도 장비는 미국에서 사자.

왜? 

안전하니까.












2022년 6월 26일 일요일

지뢰밭 risk risk risk 20220626

 

미래에 대한 잡설이니 데이타나 그림은 없다.


2021년 내내 유럽, 일본, 중국에서 에너지 대란이 나타나고 있었다.

가스가격, 석탄가격이 10배, 20배 오르고 전기도매가격이 20배-30배 올랐다.

전기소매가격은 2-3배까지 오르지만 20배씩 올리게 둘 수 없으니 전기회사들이 망하는 일이 여기저기서 나타났다.

왜 이런 일이 생겼나?

잘 모르니 관련된 이슈들을 늘어놓고 본다.


금융위기 이후 양적 완화. 08년

탈세계화. 트럼프? 브렉시트? 판데믹?

미-중 경제 전쟁. 트럼프 이후

선진국 고령화. 미국 제외. 

후진국 고령화. 인도 아프리카 천천히.

탄소에너지 퇴출. 15년 파리협정? 이전?

esg정책으로 전세계 전통 에너지 투자 감소. 14년 이후 

후쿠시마 사태. 11년

독일의 클린 디젤 사기 발각. 15년

전기차 시대 도래. 테슬라 로드스터 이후.


적당히 섞고 양념을 치면 대개는 설명이 될 것이다.



보통 최근의 인플레이션 원흉으로 지목하기보다 피해자인 것처럼 언급되지만, 독일은 50년 묵은 녹색당이 전세계에서 드물게 정권을 좌지우지 한 이래 석탄발전, 원자력발전을 축소 폐지하고 가스, 풍력, 태양력을 중심으로의 에너지 전환을 주도했다. 

독일은 전기차, 이차전지 관련된 기술에 대한 투자 대신 클린 디젤이라는 사기극을 기업, 국가의 차원에서 주도했고 많은 유럽국가들, 선진국들, 한국 등이 추종하도록 만들었다가 된통 당한 후 테슬라의 꽁무니를 약 5-7년 늦게 쫓아가고 있다. 

러시아의 가스를 낮은 가격에 장기 공급 받으면서 수출 경쟁력을 높이고 EU와 나토의 수장 역할을 하면서도 비용 지불은 최소화하는 이중적인 모습을 보였다. 

돌이켜 생각해보면 패전국 독일과 일본이 다른 것은 독일에게는 계속 빨대를 꽂을 수 있는 러시아(에너지)와 남유럽 (시장, 노동력)이 있고 유럽 경제가 단일 통화로 묶여 있다는 이점을 가장 잘 이용해왔다는 것 뿐 아닐까 싶다. 

에너지 위기 상황에서 독일은 여전히 러시아의 가스를 도입하고 있고, 석탄발전, 원자력발전의 재가동을 남보다 먼저 모색하고 있다. 양심에 털이 난 듯.



반면 일본은 미국, 한국, 중국, 대만과 긴밀한 공급망을 형성하고 있지만, 경제적 착취가 가능한 일방적인 관계는 아니었다는 차이가 존재한다. 

반대급부라면 유사시에도 남북한과 대만의 난민이 밀려들어갈 가능성이 적다는 점은 있을 것이다.



판데믹은 금융 위기 이후 10년 동안의 저물가, 저금리 기조 아래 진행된 인플레이션 압력 증가에 수요를 늘리고, 공급망 교란을 일으켜서 쐐기를 박은 것으로 보인다. 그에 비하면 러시아-우크라이나 전쟁은 막타를 날린 정도 아닐까 싶다.



코로나 시기 각국 정부와 중앙은행은 무제한 양적완화로 금융권에 돈을 넣었을 뿐 아니라, 실업보조금으로 기업과 가계에 직접 돈을 쏘아주었다.

러시아-우크라이나 전쟁은 2월 이후 단기간 석유, 곡물 상승에 기여한 바가 있지만, 전쟁이 없었으면 현재의 인플레이션이 얼마나 감소할까?

(전쟁 가능성이 사전 반영되었을 가능성에 대해서는 전쟁 가능성을 유일하게 지속적으로 경고한 지도자 바이든(심지어 2.16 침공일까지 지정)의 경고를 전쟁 전에 치매노인 망언으로 보는 사람들이 대부분이었다는 것을 기억하라.)

역사에 가정은 재미있는 문제지만, 어려운 문제이고 다행히 파월이 힌트를 주었다.

며칠 전 파월의 청문회 발언 중 중요한 것은 거의 기정사실화된 경기 침체 같은 것이 아니다.

물가 상승의 원인이 어디에 있나 하는 것이다.



우크라이나의 전쟁이 미국의 인플레이션에 대한 일차적인 이유인지를 묻는 질문에 대해 파월의 단호한 대답은 이렇다.

https://www.zerohedge.com/markets/inflation-was-high-ukraine-powell-tosses-biden-back-under-bus

"No. Inflation was high, certainly before the war in Ukraine broke out."

아니다. 우크라이나의 전쟁이 발발하기 확실히 전에 인플레이션이 높았다.

파월의 머릿속을  들여다 본 것은 아니지만 전쟁이 끝나도, 전쟁과 상관없이 시작되고 증폭되어서 괴물이 되어버린 인플레이션은 어디 가지 않는다는 생각을 하고 있을 것이다. 그것이 자기 탓이라고 생각하는 지는 알 수 없다. 저 위의 지저분한 목록 중에는 원인이 분명히 있을 것이다.


요약하면 러-우 전쟁이 끝나면 미국 인플레이션은 2021년의 추악하고 끝이 안 보이는 상황으로 돌아갈 것이다. 2021년의 임금상승률이 7% 전후였다는 것은 기억하자.

 


미국 인플레이션은 돈을 흡수하고 임금상승률과 인플레이션 기대가 낮아져야 잡힌다. 

인플레이션 기대를 미시간대학 발표 말고, bei로 볼 수 있는데 이것은 연준이 채권을 얼마나 사들이는가에 달려있다. tips가 실질금리 ( 또는 실질 성장 전망)를 나타낸다고 보면 2020년 초부터 내내 마이너스였다가 1%에 육박하는 상황이 납득이 되나? 

만약 -1% 정도로 돌아가기만 해도 bei는 1.5%p 폭등한다. 연준이 보유한 채권에 tips와 bei를 마사지하기 위한 부분을 구분할 수 없지만, 열심히 노력하고 있다고 믿는다.


블랙박스같은 중국에서 무슨 일이 벌어지는지 알 수 없지만, 판데믹이 정말 중국에서 사라지고 시진핑 황제가 정치경제에 대한 숙청을 완료하고 10월에 등극하면 올해 내내 진행되는 것처럼 보이는 경제 완화 정책이 강화될 수 있다고 본다. 


인플레이션이 쉽게 내려오기 어렵다는 것을 지금 의심할 필요는 전혀 없다고 본다. 나는 10% 이상으로 올라가도 놀라지 않으려고 마음의 준비를 하고 있다. 미국이 이렇다는 것이고 낮게 유지되는 한국의 물가는 보기보다 높고 높아질 것이다.


물가에 대한 얘기는 여기까지.


경기 침체는 이미 시작했을지도 모른다. 그런 상황이면 시작이 언제인지, 시작할지는 덜 중요하다.

경기 침체의 시작은 nber가 다양한 경제지표를 충분히 확인한 후에 선언하기 때문에 실제 시작에서 1-2년 지연되어 알게 된다. 분기별로 보고되는 gdp가 기준이 아니기 때문에 시작도 끝도 월단위로 표시된다.

상식적인 경기 침체의 정의는 2분기 연속 전분기 대비 역성장이 나타나는 것이다. 미국은 22년 1분기에 "예상과 달리" "역성장"을 기록했다. 만약 gdpnow가 시사하는 것처럼 어떤 이유로 역성장이 나타난다면 상식적으로는 침체이다.

다행히 2분기 이후 실제 성장률이 플러스로 나오더라도, 물가상승률 (gdp 디플레이터)이 10%에 가깝게 높게 유지되면 1% 수준의 실질 성장률은 노이즈 레벨에 불과하다. 

10% 명목 성장에 9% 인플레이션을 빼주면 남는 게 실질 성장인데 거의 잔돈 수준이라 본체가 성장이 아니라 인플레이션이라는 점은 논란의 여지가 없고, 전문가들의 관점에 따라 성장률은 0% 근처에서 오락가락 하기 쉽다.

그러니까 침체는 확인만 남은 것으로 본다.

침체가 지표로 확인되면  시장이 어쩌고 저쩌고는 알 바 아니다.






이제는 저런 매크로 인식에 기반해서 한국 시장의 가치를 판단해보자.

한국 시장 전체의 영업이익이 연초에 약 230조 정도로 추정되었을 것이다.




한국 전력의 적자 30조를 시장이 반영할 수 없는 구조가 문제라고 주장했었는데 지금은 정권이 발전소의 이익을 낮추고, 한전의 이익을 높이면서 조정하고 있다.

근본적으로 한전이 손익분기점에 도달할 정도까지 전기요금을 올리거나 정부가 보조금을 올려야 시장이 에너지, 전력 대란에 대한 적절한 이익 반영을 완료할 것이다.




앞에서 몇 번 언급한 반도체의 미래가 정말 어둡다면 이익이 얼마나 감소할까?

메모리 업체의 매출이 고점 30% 줄면 손익분기점 근처에 도달한다. 최악의 상황에 두 업체 합쳐서 연간 30조의 이익 감소가 나타난다고 본다.




한국은  판데믹 시절 많은 자영업자 포함 기업대출 원리금 상환을 연기해 주었다. 

올해 9월 말까지로 4번 연기되었지만, 더 연장되지는 않을 것으로 보인다. 

정책 지원을 종료하면 부실여신이 25조 이상 증가할 수 있고, 충당금 100%라면 은행권 전체에서 이익이 25조 이상 감소한다.




위기는 아닌 적당한 침체 상태에서 한전 30조, 반도체 30조, 은행 30조를 한국의 시장에서 털고가야 한다. (위기 상태에서 벌어질 일은 논외이나 고정이하여신비율이 10%로 올라가면 어떻게 되는지 상상해보면 대략 짐작가능하다.)

언급하지 않은 업종, 기업은 나름대로의 문제가 있기는 할 것이다.

이상 90조-100조는 22년의 문제라기보다 23년까지 지속적으로 문제가 될 것이다.





안팎으로 여러 위험이 보인다.

누군가는 답을 낼 것이고, 3-4년 후에 위에 언급한 위험의 상당수는 당시의 현안에 밀려 기억도 하기 어려울 수도 있다. 그러나 당장은 뻔히 보이는 숫자들이 매우 거슬린다.





요약

보이는 것이 유령이라도 무시할 수 없다.






2022년 6월 25일 토요일

은행의 미래 - 종이의 집, 화재 경보 20220625

 

가계부채, 기업부채가 빨리 증가해서 gdp 대비 비율이 경제규모 상위 국가들 중에서 높은 편이라는 것은 이제 상식이다.

이 부채가 시장에 말을 할 시기가 언제인지는 아직 확실하지 않다.

최근 한국은행의 금융안정 보고서가 이에 대한 소심한 힌트를 주고 있는 것을 확인했다.



기업대출에 대한 고정이하 여신비율이 금융위기, 침체에 증가하는 것이 일반적이지만 판데믹 침체상황에서는 고정이하여신비율이 증가하지 않았다.  이 부분을 부도 갭(bankrupsy gap) 이라고 부른다고 한다.

한국은행의 계산에 따르면 정책 효과를 통제한 경우 손실이 현실화되면 국내은행 자기자본 비율이 최대 1.4%p 하락한다고 한다. 

https://fisis.fss.or.kr/fss/fsiview/indexw.html

21년말 은행의 자기자본 275조, 위험가중자산합계 1672조, 자기자본비율 16.5%에서 15.2%로 떨어지는 것을 가정하면 약 26.7조에 해당한다.

내맘대로 요약하면 정책지원이 없었으면 기업대출에서만 판데믹 기간동안 최대 26.7조의 부실이 발생했을 가능성이 있다는 것이다.



판데믹 이후 정부의 정책적인 지원으로 4차에 걸쳐서 소상공인 자영업자 대출의 만기연장과 상환유예가 시행되었다. 이 부분에 대해서는 은행이 부실채권으로 처리하지도 않고, 충당금을 쌓을 필요도 없다. 아버지를 아버지라 부르지 못한다니.



3월 말의 금융위 보도자료에 따르면 대출잔액 기준으로 만기연장 116.6조 원금 상환유예 11.7조 이자 상환유예 5.0조이다.


오미크론 극성기에 금융위가 3월말에서 9월말까지로 연장했지만 10월 이후에 연장될 명분은 현재로서는 없다.

상환유예는 10월이 되자마자 바로 문제가 생길 수 있고, 만기연장의 경우에 상당비율은 부실해질 것이다.



한국은행의 복잡한 계산은 이해하기도 어렵고 부도 갭이라는 호칭도 처음 알았지만, 전에 눈대중으로 부실대출이 얼마나 증가할지 계산해서 잠재된 부실의 규모를 가늠해 본 적이 있다.




22년은 과거 위기/침체 상황에서 추정한 것이다.

아래 그래프는 이 가정이 아주 강력한 것은 아니라는 것을 보여준다.

또한 한국은행의 복잡한 모델을 이용한 계산으로 최대라고 주장한 값도 그저 적당한 값을 보여준 것에 불과하다는 것을 알 수 있다.

또 부실규모를 금액으로 보여주면 쉽게 알아 먹을 것을 숫자 하나를 안 보여줘서 한참 계산하게 만든 것도 한국은행원이 쫄보라는 것을 보여준다.


아마 저 챕터는 아무도 보지 않기를 바랬을 것이다.




2008년의 위기발생 후 3년간 부실 비율이 0.72%에서 1.89%로 증가했다.

이후 5년 동안 이 비율은 내려오지 않았다.

기왕에 발생한 부실 채권은 대신 갚아주거나, 폭력적으로 까버리지 않으면 쉽게 사라지지 않는다.


20년에 정부가 개입하지 않았으면 부실 채권이 증가했을 것이다.

위 그림에서 그 부분을 하늘색으로 표시했다.

2년 넘게 정상 채권으로 분류되었지만 다시 정부가 개입하지 않으면 4분기에 엄청난 규모의 부실 채권으로 돌변하게 된다.

부실 채권 26조를 가정했어도 1%p의 부실채권 비율이 증가한 것에 불과하다.

경기 확장기에는 업황 개선으로 매출, 이익이 늘면서 대출을 갚을 여력이 증가할 것이다.

그러나 리오프닝 후에도 회복의 기미가 보이지 않는 중소기업 자영업자들에게는 3개월 후에 운명의 시간이 도래한다.


나는 또 다시 정부가 개입할 가능성이 있다고 본다.

가스, 석탄, 유가 상승 시 한전의 손실을 발전사, 정유사로 넘기면서 버티다가 안 되니 결국 전기요금을 인상하겠다고 한다. 한전의 자구책을 요구하는 것도 당연히 기대되었던 일이다.

신정부에서 자영업자 손실지원금의 형태로 일괄 지급한 돈이 20조원을 넘는다고 한다.

수입이 없어서 대출을 받았고, 정부가 지원해주었으니 10월에 갚으면 될 것처럼 보이지만 나는 그런 아름다운 일이 발생할 가능성이 낮다고 본다.


1) 지원금이 충분할 리가 없다.

2) 돈 받은지 몇개월 지났으니 어디로 갔는지 보일리가 없다.

3) 자영업자들의 대출이 은행권에만 있을 리가 없다.

4) 최근 동네 업장마다 손님이 넘쳐나고 있으니 갚을 돈이 있어도 10월에 배째고 안 갚으면 정부가 해결해 줄 가능성이 높다.

5) 은행은 어떤 이유로든 기록적인 이익을 기록하고 있다.


정황상 은행은 상당한 액수의 충당금을 쌓게 될 것이고, 상당한 액수의 상각을 하게 될 것이다.

고물가로 긴축이 필요하다고 한국은행이 떠들어도 정부는 침체 가능성으로 돈을 푸는 것을 선호할 것이다.

만약 부실 채권에 대한 화끈한 면죄부를 정부가 발행하면 도덕적 해이는 기업, 가계로 퍼져나갈 것이다.

은행에 좋은 결말은 보이지 않는다.



잠깐만.

가계의 부동산 담보 대출 부실화 가능성은 위에 고려한 것이 아니다.

기왕의 좀비 기업들이 더 독한 좀비가 되는 것도 위에는 전혀 고려된 것이 아니다.

닥쳐올 위기 상황에 대한 것이 아니고, 과거의 위기 상황에 지불하지 않았던 비용에 대한 문제일 뿐이다.

일단 사달이 나기 시작하면 30조는 순삭이라고 본다.

한전 예상 영업적자 30조와 비슷한 것은 우연이다.



요약

코로나는 은행에 부실 채권을 남기고 산모퉁이를 돌고 있다.





반도체의 미래 - 어둡다 20220625



한국 경제는 삼성전자 빼면 시체이다.

대만 경제는 tsmc를 빼면 시체이다.

미국 경제는 nasdaq의 대형주를 빼면 시체이다.

맞나?


2020년 8월부터 어제까지 전세계 반도체 기업의 수익률은 같다.

왜 깡패들처럼 몰려 다닐까?

그 시점에 무슨 일이 있었나?

앞으로는 안 그럴까?




반도체 관련 대형 기업들의 주가이다.
차트의 시작점은 2018년 중반 메모리 슈퍼싸이클의 1차 고점이다.
표시한 기업은 파운드리 (tsmc), 메모리 (마이크론, 하이닉스, 삼성전자),  팹리스(nvidia, amd,  퀄컴)이다.
삼성전자도 이익 기준으로 보면 메모리 기업이다.

검정색 화살표로 표시한 시기는 중국의 판데믹 충격, 중국의 빅테크 규제 본격화 (문화혁명의 재림?), 미국의 인플레이션 장기화 수용 (스태그플레이션의 재림?)으로 볼 수 있다.

개별 기업들의 저점 고점에 대한 설명으로 충분하지는 않지만, 이것들을 빼고는 아예 설명할 수 없다.

그런데 위 그림에서 빨간색 화살표로 표시한 부분에서 팹리스, 파운드리 업체의 다수에서 갑자기 주가가 폭발적으로 레벨업되기 시작했고, 메모리업체들도 한달 이내에 추격을 시작했다.


누가 2020년 8월 초반에 무슨 일이 있었는지 기억하나?



 




위의 빨간색 화살표 시점 (2020. 8.3.)을 기준으로 주가를 다시 표시했다.

상승률이 높은 nvda는 제외하고 비교를 위해 nasdaq지수를 함께 표시했다.

거의 제자리로 돌아와서 전부 10% 안팎의 수익률을 보인다.

제자리로 돌아온 것도 중요하지만, 더 중요한 것은 거의 2년에 해당하는 기간 동안 한 업종 대표기업들의 수익률 동조화가 신기할 정도로 높다는 것이다.


천재적인 stock picker들이 심혈을 기울여 뽑아도 평균에서 10%를 더 먹는 것도 어려웠다는 것은 동기간 개별기업의 펀더멘탈을 뛰어넘는 요소가 나스닥, 반도체를 지배했다는 것이다.


무엇이 반도체 시장을 지배했나?

무엇이 나스닥 시장을 지배했나?


2020년은 3월 전세계 주식시장 폭락, 4월 유가 선물 -38달러 등 기록을 세웠던 시기이다.

그러나 판데믹에 의한 침체는 2달이라는 기록적으로 짧은 기간동안 유지되고 4월에 끝났다. (보통 1-2년 후에 공표되니 미리 알 수 없다)

https://www.nber.org/research/data/us-business-cycle-expansions-and-contractions


그것은 전적으로 전세계 정부와 중앙은행의 기록적인 보조금, 양적완화으로 풀린 돈에 의한 것이다.

그 효과가 언제부터 나타나기 시작했나?

2020년 6월에는 회복 가능성이 보였고, 7월에는 회복이 시작되었다.

7월 회복을 첫 번째로 알린 신호는 한국 수출이다.

아래는 당시의 글.


https://runmoneyrun.blogspot.com/2020/07/korea-export-20200709.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2020/08/korea-export-20200801.html


20년 경기 저점이 지표로 확인되는 과정을 정리해보자.

판데믹의 시작 1월

주식시장 저점 3월

유가 저점 4월

수출 저점 5월



위 숫자를 보고 언제가 침체인지, 언제부터 회복되었는지 사후에 판단해도 몇 개월의 차이가 날 수 있다.

당연히 표의 퍼런 시기를 지나는 동안에는 미래를 알 수 없고 단기 저점, 단기 고점일 가능성을  모두 염두에 두어야 한다.

그러나 투자자가 위 숫자를 투자의 지표로 쓰려면 빠른 사람은 6-7월 느린 사람은 8월 지표를 보고 판단을 해야 한다. 물론 동원할 수 있는 최대한의 자료를 더 볼 필요가 있다.




2020년 7-8월에 판단을 했던 사람이라면 2022년에 몇 번의 판단 시점이 있었을 것이다.

1) 1-2월은 계절적 감소를 고려해야 하지만 yoy로 확실히 꺾이기 시작했다.

2) 4월 수치를 보고 한번 더 판단할 수 있다.

3) 아직 나오지 않은 6월 수치(위 수치는 개인적인 추정)에 대한 많은 힌트가 있다.


추세변화의 불확실성으로 비교하자면 지금이 2020년 7월과 비슷하다.

경기 하락이 본격적으로 진행되면 반도체가 아니라 반도체 아버지, 할아버지(nasdaq, s&p)라도 피할 방법은 없다.



요새 이모씨, 허모씨 등등등등 투자 구루로 불리는 자들이 돌아가면서 인터뷰를 한다.

개인투자자들이 공포에 질려 알토란같은, 자식같은, 피와 땀이 어린 월급으로 산 주식을 저점에 파는 것이 안타깝다고.

주식시장의 저점이 언제인지 나는 모른다.

그러나 반토막 났다고 저점인 것은 아니다.

반의 반의 반토막 나는 일이 결정적인 시기에는 흔하다.

작년에 중국에서 부지기수로 나타났고, 최근까지 미국에서 한 때 빛나던 주식들이 그런 꼴을 보여주었다.

저점은 많이 오르고 많은 시간이 지나야 알 수 있다.



경기 고점 신호가 임박한 지금 나는 많이 쫄린다.

2020년 7, 8월 새싹이 보이던 시기가 봄이라면 마지막 이파리까지 떨어지고 있는 지금은 가을이다.

봄이 아니라 겨울을 앞두고 있다. 보통 겨울이 아니라 핵겨울일 수도 있다.

미국, 일본, 대만, 한국의 반도체 주식들이 전부 떼로 움직이는 지금은 위험하다.

투자로 돈을 많이 번 사람들은 왜 저렇게 무책임한 인터뷰를 하는지 모르겠다.

시장의 저점, 고점을 암시하는 혹은 명시하는 인터뷰는 선의든 악의든, 빚을 청산할 시기에 빚내서 투자를 권유하는 독약이 될 수 있다.

그렇게 저점에 확신이 들면, 왜 고점에서 투자하지 말라고, 우리 펀드, 쟤네 펀드에 돈 넣지 말라고 말을 안 했냐?  이 장사꾼들아.

지금이 이유없는 폭락이면 그럼 2020년 하반기에는 이유가 있어 올랐나?

지금 이유가 안 보이면 2년 전에도 이유가 안 보였다는 것이다.




요약

시장 저점 나도 너도 모른다.

그러나 경기 고점은 나도 너도 알고 있다.



관련

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/06/korea-export-20220621.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/06/5-20220618.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/05/20220502.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/05/korea-export-20220501.html




2022년 6월 24일 금요일

왜 물가, 금리, 환율을 보나? 20220624

 



난 주식투자자니까 기업가치만 판단해서 쌀 때 사서 비싸게 팔면 돼.

물가나 금리나 환율은 복잡하기만 하고 예측할 수도 없는데 쓸 데없이 시간들여서 공부해봐야 무슨 소용이야.

그런 노이즈에 신경쓰는 시간에 기업 공시, 뉴스 확인해서 기업가치 변동이나 확인하면 돼.

노벨상 수상자도 못 맞추는 거시를 공부해서 뭐 함.

반박시 니말이 틀림.


시장이 급락하면 저런 멘탈이 지배하게 된다.

또 유명 투자자들은 의례 매크로에 목매지 말라고 한다.

그러나 나같은 평범한 투자자는 뉴스라도 보면서 매크로의 변화를 이해하려고 노력할 필요가 있다.

다행히 오늘은 한국뿐 아니라 대만, 일본 등 세상 분위기가 좋은 듯 하니 분석 말고 감상을 써 본다.



기업가치가 뭐임?

자산, 자본, 매출, 이익, 현금흐름, 현금, 재고, 부동산, 특허, 영업권, 가입자...


가치가 언제 증가함?

상품, 서비스가 많이 팔리고 비싸게 팔릴 때. 그럴 것 같을 때.

비용이 감소할 때.

보유한 자산 가격이 상승할 때.


언제 많이 팔림?

수요가 증가할 때.


더 많이 팔고 싶으면?

수요를 늘리거나, 더 많이 생산함.


많이 생산하면 많이 팔림?

기존에 없던 시장을 만들어 내는 애플, 테슬라를 보면 됨. 가수요 붙은 시장은 어디나 없어서 못 팔기도 함.


기업이 수요를 늘릴 수 있음?

마케팅. 로비. 할인...


언제 비싸게 팔림?

수요가 증가할 때. 공급이 감소할 때.


비싸게 팔면서 많이 팔 수도 있음?

경기 확장기에는 꽤 가능. 사람들이 뭔가에 미쳤을 때도 가능.


비용이 언제 감소함?

혁신, 생산성 향상. 원재료가격, 인건비 감소, 금리 하락.


혁신은 언제 나타남?

점진적인 생산성 향상이 한계에 부딪혔을 때.


생산성 향상은 언제 나타남?

줜나게 반복했을 때.

돈 쳐들였을 때.


금리는 언제 내려감?

물가, 성장률 하락 시.


원재료가격 하락, 인건비 감소는 언제 나타남? 

가격하락은 경기 침체 전후에. 환율 하락시. 인건비 감소는 해고했을 때.


그럼 원재료가격 상승, 인건비 상승은 언제 나타남?

가격 상승은 경기 후반에 급격히. 환율 상승시. 인건비 상승은 경기 초반부터 천천히.

.

항상 저럼?

그럴 리가.


그럼 왜 들여다 봄?

심심하니까... 재밌으니까...


투자에 도움이 됨?

버는 데는 도움이 되는지 모르지만, 안 망하는 데는 도움이 됨.


뭔 소리임?

여기가 산삼밭인지. 똥밭인지. 지뢰밭인지 구분하는 것은 확률적으로 가능.

이 뿌리가 도라지, 더덕, 산삼 중에 뭔지 구분하는 것은 다른 일.








2022년 6월 23일 목요일

원보다 엔 20220623

 


usdkrw, usdjpy, usdtwd

비교의 편의를 위해 달러 기준으로 표시하고, 스케일은 최근 몇년 간의 비교가 용의하게 임의로 조정.


원화 약세가 위기의 전조 일지에 대해서는 가능성은  있으나, 아직 판단하기 어렵다.

통화 약세는 한국만의 문제가 아니라는 것은 명확하지만, 과거 두 번의 위기에서 한국은 생존했을 뿐 아니라 성장의 기회로 반전시키는 특별한 경험을 했다.

한국과 여러 면에서 비교되는 대만의 환율은 최근 1년 이상 상대적으로 안정적이고, 그것은 최근 대만 경제의 빠른 성장과 대만경제가 높은 의존성을 갖고 있는 중국의 위안화 안정에 기인한 바 있다고 본다.


한국 원화 약세보다 더 문제가 되는 것은 엔화 약세이고, 위의 그림에서 확인할 수 있다. 일부에서는 달러당 135엔을 넘어서 150엔이 단기 목표가 될 수 있다고 한다.

엔화의 약세가 전세계의 인플레이션을 끌어들여서 일본 경제의 30년 디플레이션을 해결할 열쇠인지,  일본이 소멸하는 과정에 거치는 비가역적인 가치하락인지 판단할 능력이 나에게 없지만,  세계 시장에서 가격 경쟁을 하는 원자재 성격의 수출 상품에서 엔화 약세는 일본 기업에게 유리할 수 있다.

지금 한국과 일본이 수출시장에서 경합하는 상품이 얼마나 될까?

한국에서 중요한 수출 상품은 많은 경우 일본, 중국과 밸류 체인을 형성해서 국제분업을 하고 있고, 경쟁이 치열한 부분은 상당수가 일본, 한국을 거쳐 중국으로 넘어갔다.

메모리는 한국이, 파운드리는 대만이, 팹리스는 대만, 중국이, 장비, 소재는 일본이, 최종 소비재는 중국, 한국이 우위를 가지고 있는 경우가 많고 다른 산업에서도 경쟁만 하기보다 많은 부분에서 협력의 관계에 있다.


엔화 약세에 에너지 수입 증가에 따른 무역수지 적자의 만성화가 기여했던 것처럼 한국도 비슷하게 무역수지 적자가 누적되고 있고, 통화 약세가 나타나고 있다.

일본 중앙은행의 ycc는 목표로 하는 장기금리를 유지하기 위해 무제한으로 채권을 사들이는 것이고, 수십년 만의 전지구적 인플레이션 환경에서 양적완화를 지속하는 일견 무모한 정책이 될 수 있다.

저금리를 유지하려는 시도가 성공하면 그나마 다행이지만, 국내, 국외 채권 매도 세력의 공격이 성공해서 금리상승이 나타나면 일본국채의 이자부담을 세금으로 메꾸는 것도 부담이고, 중앙은행이 보유한 채권가치 하락도 부담이 될 수 있다. 금리상승으로 인해 일본 중앙은행이 보유한 일본 주식 etf의 가치가 하락하는 것도 추가적인 부담이 될 것이다.

일본은 12년부터 진행된 아베노믹스를 통해 디플레이션에서 벗어나려는 시도를 했고, 일시적인 성과를 보이기도 했지만, 최근 전세계의 인플레이션에도 불구하고 물가상승률이 낮은 상태이다.

만약 물가 상승이 경제의 활력을 되살리는 기적이 발생한다면 천문학적인 부채나 이자의 부담은 성장이 지속되면서 수십년에 걸쳐 감소할 수 있을 것이다. 이것은 미국, 영국 등에서 2차대전 후의 정부부채/gdp가 수십년동안 감소하는 과정과 비슷할 것이다.

일본 당국이 엔화 약세를 원하는 것인지, 방치하는 것인지 모르지만 단기적으로는 진행될 가능성이 높고, 한국은 달러강세를 통해 간접적으로, 수출 경쟁과 서비스의 교환을 통해 직접적으로 영향을 받고 있다.

과거 엔화 약세는 3년 이상까지도 지속되었기 때문에 16개월째 진행 중인 최근의 약세가 얼마나 진행될지 짐작하는 것은 매우 어려운 일이다. 다만 95년의 역플라자합의, 12년의 아베노믹스 이후의 시기보다 가파르게 진행 중인 엔화가치 하락이 한번에 추세를 바꾸기는 어려울 것으로 본다.

과열을 해소하는 단계를 중간 중간 거치면서 150엔에 도달한다면, 디플레이션에서 벗어나 부활의 길을 걷게 될지, 다른 선진국들처럼 스태그플레이션과 천문학적인 부채에 짓눌려 소멸을 가속하게 될지 알 수 있을지도 모른다.


한국에서 과도한 원화 약세는 두려움과 불안감을 자아내는 위기의 상징일 뿐이다.

그러나 일본의 더 강력한 엔화 약세는 미지의 세계로 안내하는 비밀의 문처럼 보인다. 

그림의 박스는 각각 3저 호황 (80년대), 3고 불황 (최근 종종 보이는 표현) 시기를 표시한 것이다.

문이 열린 것이 아니라 봇물이 터진 것이라면 상상을 초월하는 일이 벌어질 수 있다.

한국이 이웃거지만들기의 피해를 볼지, 반대가 될지도 궁금한 일이다. 



요약

엔화 약세의 끝에는 무엇이 있을까?





tsmc, micron, 삼성전자, 하이닉스 하락률 비교 20220623

 




https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/06/20220615.html


한국 주식과 미국 상장 주식의 하락률을 비교하기 위해 원화가치하락률(올해 8.7%)을 고려하면  달러 기준으로 올해 삼성전자는 33.4%, 하이닉스는 36.1% 하락했다.

삼성전자의 하락률은 tsmc와 하이닉스의 하락률은 마이크론과 비교할 만하다.


한국 시장의 수급이 더 나빠보여도 같은 업종, 비슷한 규모의 기업에서 유동성 축소의 영향은 비슷하게 나타나고 있는 것으로 보인다.

금융 시장의 변화는 상당 부분 주식시장이 반영한 것으로 보인다. 실물 시장의 변화는 7월 초 한국, 대만 기업들의 실적 공개시 실적과 전망에서 드러날 것이다.



요약

어려울 때 함께라서 외롭지 않다.






2022년 6월 22일 수요일

usdkrw - foreign reserve 이해하기는 쉽고 해결은 어렵다 20220622

 

환율이 심리적인 저항선처럼 보이던 1300원을 건드렸다.

물가상승률의 비율이 환율에 가장 중요하다고 보지만 한국의 물가는 고자 상태라서 비교가 어렵고 오히려 유로달러의 비율은 물가상승률의 차이에 잘 동행하고 있다.

다행히 원화의 방향은 2012년 이후 외환보유고의 변화에 매우 잘 비례하고 있다.

외화보유액의 발표는 늦지만, 외환보유액 증감은 전세계에서 가장 빨리 발표되는 경기지표 중 하나인 무역수지와 상당히 잘 동행하고 있어서 무역수지 변화의 방향으로 대충 짐작할 수 있다.

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/06/korea-export-20220621.html


요약하면 

(무역수지 -> 외환보유액 -> 원화가치 -> 무역수지)

이 음성 피드백 루프 중에서 환율의 무역수지에 대한 영향은 상대적으로 느린 억제 단계에 해당한다.

외환보유액에 영향을 주는 국제수지의 구성요소들인 경상수지, 자본금융계정 등은 한 두달 이후에 알 수 있고, 시장 심리에 주는 영향은 상대적으로 느리거나 적다.



각설하고 외환보유액과 환율의 관계를 본다.

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/04/krw-m1-foreign-exchange-reserve-20220428.html




외환보유액 전년차와 환율(usdkrw 역축)이다.

2달 전보다 기울기가 가파른 것을 보면 가속되고 있는 중이다.

과거의 단기 싸이클과 비슷한 주기를 보인다면 싸이클 저점 확인에는 1-2년의 시간이 필요하다.





외환보유액 자체를 환율과 비교하려면 외환위기의 저점부터 장기간 유지되는 직선 기울기를 고려해야 한다. 

http://runmoneyrun.blogspot.com/2013/03/blog-post_12.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2013/06/20130628.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2015/09/inflation-foreign-reserve-krw.html


직선보다 60일 이동평균선을 빼주면 환율과의 관계는 더 잘 드러난다.

외환보유액은 늦게 발표되는 점만 제외하면 원화를 설명하는데 상당히 좋은 도구이다.


인플레이션이 지배하는 상황이 지속되는 한 현재의 단기 하락 추세는 유지될 것이다.

추세선 근처에서 무슨 일이 발생할지는 예상하기 어렵다.

다만 과거에도 그랬던 것처럼 시장에 충격이 발생할 것이다. 

어느 쪽일지는 모른다.



환율이 고공행진하는 것은 시장의 불안감을 키울 것이다.

안정시키려면 한국 외환시장에 달러가 밀려들어와야 한다.

수출이 늘고, 수입이 줄고, 한국인의 해외투자가 감소하고, 해외소비가 줄어야 한다.

외국인의 한국 투자가 늘고, 외국인의 한국 여행이 늘어야 한다.


인플레이션과 리오프닝 상황에서 한국에 유리하다고 보기 어렵다.




요약

1. 외환보유액이 감소하면 원화가치 하락은 지속된다.

2. 외환보유액이 늘려면 필요한 것은? 






평균회귀 - 신용잔고 20220622



 

10여년 이상 시장에 착실하게 후행해왔던 신용잔고가 현재 20조원 수준이다.

후행하지만 양성 피드백을 만들어서 추세를 강화시키는 증폭기 역할을 한다.

대개 부채가 하는 역할이 그렇다. (통화량/신용창조, 부동산, 코인...)



현재 지수는 2400 전후이고 2020년, 2018년에 해당한다.

2020년의 신용잔고는 15조, 2018년의 신용잔고는 10조이다.

신용잔고의 증가가 두드러진 것이 17년정도라고 보면, 빚내서 투자하는 것이 일상화된 시기에서 정상적인 시기로 돌아가기 위해서 증권회사에서 빌린 돈만 5-10조를 갚아야 한다.

은행이나 기타 금융권, 친인척, 지인에게 빌린 돈도 갚아야 한다면 얼마나 될지 짐작하기도 어렵다. 아마 증권회사에서 빌린 돈보다 적지는 않을 것이다.

퉁쳐서 15조로 놓자.

여기에 본전만 되면 팔고 떠나고 싶은 자기자본은 고려한 것이 아니다.

(몇 년동안 지수보다 시총의 증가율이 더 높아서 신용잔고를 시총과 비교하는 것이 적절할 수는 있으나, ipo와 증자로 시장의 유동성이 흡수당한 것으로 보면 부채의 부담은 시총이 늘어서 적은 것이 아니라 시총에 흡수당한 유동성만큼 증가한 것으로 볼 수도 있다. 그러니 시총 자료 업데이트를 위해 애쓰는 노력은 낭비일 수도 있다.)



외국인이 팔고 있고, 기관도 사고 싶지 않은 표시가 역력한데, 빚투개인이 빚만 15조를 갚아야 한다면 누가 사나? 

저가 매수를 시도하는 다른 개인의 자금이 필요하다.

이런 상황이면 수급이 개선되는 것은 요원하다.

시장의 붕괴가 걱정되는 상황에서 연기금, 증시안정기금 등의 정부 관련 자금이 동원되기까지는 쉽사리 수급이 좋아지기 어렵다.



지금 시장이 붕괴되고 있나? 잘 모르겠다.

정부가 증시 부양책을 내놓고 있나? 아니다.



요약

부채 증가와 유동성 감소의 콜라보 초입





2022년 6월 21일 화요일

korea export - 이제 시작 20220621

 

수출 금액의 고점은 22년 3월이다.

수출 전년동월비의 고점은 21년 5월이다.

수출 전년동월비가 마이너스로 전환하는 것은 22년 6월이 될 가능성이 보이고 있다.

언제부터 수출이 감소하기 시작했는지를 판단하는 것은 필요에 따라 적당한 값을 골라 쓰면 된다.


수출이 감소하기 시작해서 다시 증가로 전환하려면 시간이 얼마나 걸리나?

지금은 이것이 중요하지만, 미래를 알 방법은 없다.

다만 외환위기, 금융위기를 포함하는 과거의 경기 싸이클에서 짐작할 수 있다.

수출 데이타는 월별 노이즈가 커서 3개월 평균을 보면 도움이 되지만 아래의 그림에서 눈으로 추이를 판단해도 큰 차이 없다.



2008년 금융위기 시에는 수출 금액이 6개월 만에 40%가 감소했다.

2011년 (남유럽위기 + 미국신용등급 하락)에는 수출 금액의 감소는 미미했으나 전년동월비의 감소는 두드러진다.

2014년-2016년의 (전세계 디플레이션 우려+미국 제조업 둔화)에는 1년 반 정도의 금액감소, 전년동월비 하락이 나타났다.

2017년-2020년의 (경기둔화+판데믹 침체)는 관점에 따라 1년 반에서 3년의 수출 감소가 진행되었다.

2021년부터 시작된 (인플레이션 + 침체 = 스태그플레이션)의 가능성은 전년동월비의 하락추세가 1년 넘게 분명하게 진행 중인 것에 비해 수출 금액의 하락은 크지 않았다. 그런데 6월 수출이 전년동월비로 마이너스 전환하면 향후 본격적인 수출의 감소가 진행되는 것이 흐름상 자연스럽다.



https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/04/korea-export-import-trade-balance-deja.html

6월 수출은 20일까지 수출입 자료를 바탕으로 추정.

수출: 540억불 (-1.4% yoy)    

수입: 580억불 (15.0% yoy)

무역수지: -40억불







수출이 감소하면서 무역적자가 커지는 것은 한국경제의 앞날이 험난할 것이라는 것을 예고하는데, 무역적자는 이미 몇 개월째 지속되고 있다.

이것만으로 외환위기, 금융위기와 비슷한 상황이 올 것을 예측할 수 없다.

그러나 한국이 일방적으로 영향을 받는 국제적인 여건이 급격히 변화하거나 한국 내의 부동산, 가계부채 리스크가 커지면 취약점이 드러날 수 있다.

정부부채는 공기업 부채까지 고려해도 위험스러운 것은 아니라고 믿는다. 재벌 대기업의 부채비율도 높지 않다. 다만 판데믹 이후 회복이 진행중인 대기업, 중견기업 중 부채비율이 높은 경우 위험하다고 본다. 

금융위기 이후 전세계가 무제한의 유동성에 익숙한 상황이라 대차대조표의 문제가 드러나기 어려웠지만, 유동성이 감소하기 시작하면 문제가 되기 시작할 것이다. 그 경우 현금흐름이 문제인지, 대차대조표가 문제인지는 별로 중요하지 않다.

대차대조표가 문제가 되면 부채를 통한 현금흐름은 끊길 가능성이 높아진다. 그럴 경우 영업, 소득, 세금에 의한 현금흐름이 유지되어야 하는데 원래 없거나 사라진다면 바로 파국이 나타날 수 있다. 생존을 위해 좀비와 식인종들이 늘어나는 것도 피하기 어렵다.


나는 상당수 경제주체의 펀더멘탈이 위험에 취약하다고 보지만, 괜찮다고 믿는 사람들이 훨씬 더 많은 것 같다.




요약

이상하게 쫄린다.





2022년 6월 19일 일요일

100 years of US real hourly earnings 20220619

 



미국의 실질임금을 비슷한 자료 3개를 엮어서 재구성한 것이다.

임금이나 실질임금의 전년 동월비 차트는 전에 여러번 다루었지만, 실질임금 자체의 장기추이는 처음 확인해보는 것이다.

오일 쇼크 직전 고점을 기록한 실질 임금이 판데믹 이후 50년만에 다시 고점을 만들 가능성을 보이고 있다.

요즘 경제 통계들 중에 역사상 최고, 100년만에 최고라는 타이틀을 갖는 것이 흔해서 50년 만에 고점을 형성한다고 해도 특별할 것은 없지만 추세가 꺾일 가능성을 보이는 것이고, 소비 중심의 경제에서 실질임금의 중요성은 두말할 필요가 없는 것이라 주목할 필요가 있다.

왜 90년대 초반에 저점이 나타났을까?

1, 2차 오일 쇼크가 나타났던 70년대에는 임금보다 물가의 상승속도가 빠른 것이 이유가 될 수 있을 것이다.

80년대에 임금-물가의 악순환을 깨기 위해 기준금리를 10% 후반으로 올리고 미국, 영국 등의 선진국에서 국가 경제에 심각한 짐이 되고 있던 노조와 퇴직노동자연금, 의료보험 등의 문제를 해결하는 과정에서 실질 임금의 감소가 나타났던 것은 미루어 짐작할 수 있다. 

90년대 중반에 도달한 이후에야 실질 소득의 추세적 상승이 나타날 수 있는 조건이 갖추어 진 것으로 볼 수 있다면 지금 미국 혹은 전세계의 경제에 대한 우려는 단기간에 물가 상승을 해결할 가능성이 낮은 현실을 받아들이는 과정의 일부일 것이다.

분배를 둘러싼 국가 내의 정치적, 사회적 혼란이 외교적, 군사적인 갈등으로 반복되어 나타날 가능성도 존재한다.



요약

20년 이상 실질 임금이 추세적으로 하락하는 시기가 시작된 것일까?

생존의 명수들은 무엇을 했을까?



아래는 임금 관련 이전 글.

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/06/recession-20220612.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/05/real-earnings-high-recession-risk.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/05/ppi-cpi-pce-deflator-gdp-deflator.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/05/20220504_4.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/04/inflation-expectation-michigan-bei.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/04/100-years-of-cpi-ppi-average-hourly.html







2022년 6월 18일 토요일

반도체 장비 싸이클 - 5만전자의 미래 20220618

 

https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/05/korea-export-20220501.html

한국 반도체 수출에는 3-4년 주기의 전형적인 싸이클이 존재한다. 이것은 메모리 반도체의 선폭 미세화와 관련한 capex싸이클의 영향이 크고, 생산자, 유통업체, 대규모수요업체의 재고와도 관련이 높다. 


https://runmoneyrun.blogspot.com/2018/09/semi-export-capex-inventory-20180901.html

capex에는 공장부지, 건물, 장비 등이 모두 포함되고 중요한 장비는 주로 수입에 의존하기 때문에 반도체 장비 수입은 capex싸이클을 반영한다.


(단위: 천불)

윗글의 2018년 9월은 장비 수입의 고점을 몇 개월 지난 직후였다.

5월 장비 수입 금액을 업데이트해보니 우연히 그 당시와 비슷한 위치에 있다.

비슷한 주기로 반도체 싸이클이 반복된다면 22년 말보다는 먼 미래에 저점이 형성된다.

만약 직전 싸이클과 비슷하다면 23년 하반기에 장비 수입 저점이 나타날 것이다.


장비 수입과 반도체 수출의 관계는?

아래 그림과 같다.



(우축 반도체 수출 단위는 불)



요약하면 장비 수입이 몇 개월 선행하고 노이즈가 크다.

장비 수입과 달리 반도체 수출은 아직 살아있다.

그러나 세계 경기의 침체 가능성이 높다는 점을 고려하면 밝다고 할 수 없다.

반도체 수출은 장비 수입 저점 대비 약 1-2분기의 지연이 나타난다.

위의 관찰을 바탕으로 5만전자의 미래는 23년말에서 24년초까지 불확실성이 높다고 할 수 있다.

1년에서 1년 반의 시간은 어떤 이들에게는 순간에 불과하지만, 다른 사람에게는 영겁처럼 길 수도 있다.


https://runmoneyrun.blogspot.com/2022/05/20220502.html

평범한 수준의 매출 감소시 메모리 업체 실적의 예상 시나리오를 상상해 본 적이 있다.

만약 본격적인 스태그플레이션이 나타난다면 매출이 일시적으로 30%가 아니라 50%까지 감소해도 이상하지 않다. 영업이익은 당연히 적자전환할 수 있다.

기업에 대한 신념을 가진 투자자들에게는 기회의 창이 활짝 열렸다고 할 수 있을 것이다.

그러나 경영진, 연구개발, 기업문화, 주주환원정책 등에서 미흡한 부분들은 어려운 상황에서 신념을 시험할 수 있다.




요약

위기가 준비된 사람, 기업, 국가에게는 기회라고 한다.

누가 준비가 되었을까?



2022년 6월 15일 수요일

한국, 일본, 대만, 미국 - 지수 하락률, 환율 하락률 20220615

 



https://www.google.com/finance/quote/EWY:NYSEARCA?comparison=NYSEARCA%3AEWJ%2CNYSEARCA%3AEWT%2CNYSEARCA%3ASPY&window=YTD


어제 기준 미국에 상장된 한국, 일본, 대만, 미국 주식 etf의 올해 하락률이다. ewy, ewj, ewt, spy

약간의 오차를 빼면 21% 전후로 일치한다.

이전까지 수익률 차이가 컸던 것을 고려하면 이례적인 것이라고 볼 수 있다.


https://www.google.com/finance/quote/KOSPI200:KRX?window=YTD&comparison=INDEXNIKKEI%3ANI225%2CTPE%3ATAIEX%2CINDEXSP%3A.INX

https://www.google.com/finance/quote/KRW-USD?window=YTD&comparison=JPY-USD%2CTWD-USD


etf에 포함된 종목은 주로 지수 대표 종목이지만, 환율의 변동이 포함되기 때문에 실제의 지수 하락률과는 차이가 난다.


나라별로 지수 하락률과 환율하락률을 확인해서 달러환산하락률을 계산해보니 대만은 약간의 차이가 나지만 한국, 일본은 etf하락률과 대동소이하다. (한국, 일본은 오늘 하락이 반영됨)


지수하락률은 나라별로 2배 이상 차이가 나고, 환율 하락률도 2배 이상 차이가 난다.

그러나 환율까지 고려할 경우 주식시장의 하락률은 실제적으로 다르다고 보기 어렵다.

인플레이션과 금리 상승으로 인한 실적과 밸류에이션의 하락을 네 나라가 동일한 속도로 반영하고 있는 것이다.

20% 하락이 약세장의 기준이라고 본다면 환헤지없이 위의 나라에 투자해도 분산을 통한 포트폴리오 방어의 효과는 전혀 없다고 볼 수 있다. 


보통 다른 국가의 지수들이 동조화되는 시기, 다른 자산군들이 동조화되는 시기는 시장의 위험이 커지는 시기와 겹친다.

주식시장 하락률, 환율하락율이 나라별로 다르다고 다른 것이 아니라 현실은 네 나라 지수가 동일하게 움직이고 있는 것이다.

올해 내내 지속되고 있는 조정 기간에 동일한 움직임을 보인 4개의 지수에 다른 지수들까지 합세한다면 위험은 더 커지는 것으로 볼 수 있다.


21년의 선조정후 유동성의 증가를 보이는 중국, 홍콩이나 원자재 급등의 수혜를 보는 호주, 브라질 등 다른 싸이클이 진행중인 국가에 대한 투자 성과는 위 국가들과 차이가 난다.

그마저도 하락 수렴할지, 차별화가 지속될지에 대한 판단도 쉬운 문제는 아니다.

다만 동조화되지 않고 독자적인 움직임을 보인다면 시장의 위험이 더 커지지는 않을 것으로 기대할 수 있을 것이다.



요약

주가 지수들이 깡패들처럼  몰려다니고 있으니 한동안 더 조심하자.




2022년 6월 13일 월요일

pseudo - operation twist 20220613



“Monetary policy is 98% talk and 2% action” -- Ben Bernanke, 2015


말과 행동이 다를 때는 행동을 보고 판단한다.

연준은 올해 들어 기준금리 인상을 통해 인플레이션을 통제하려는 시도를 하고 있는 것처럼 보인다.

금리 인상의 효과가 충분히 나타나기까지 시간이 걸리겠지만, 8.6%의 인플레이션, 5.4%의 기대인플레이션, 6.5%의 임금인상률 수준에서 1% 이하 수준의 기준금리에서 미적거리는 꼴을 보면 연준의 진정한 의도가 무엇인지 판단하기 어렵다.


그런데 연준이 보유한 국채와 mbs 구성의 변화를 보면 qe3가 끝난 2014년 이후보다는 2011년 이후 약 1년간 진행된 operation twist(OT)와 비슷해 보인다.

https://runmoneyrun.blogspot.com/2017/02/operation-untwist-20170227.html




11년에 시작된 OT 기간 동안 단기 국채(파랑, 초록)의 비중은 감소하고 장기 국채(빨강)의 비중은 증가했다.
이를 통해 국채보유량과 통화량의 증가없이 장기금리를 낮출 수 있고, 이것은 대출을 활성화시켜서 가계의 주택구입과 기업의 투자를 활성화하려는 목표에 기여할 가능성이 있다.

결국 OT직후 QE3가 진행되기는 했지만 당시에 전문가들은 시도할 가치가 있는 것으로 평가했었다.

지금은 명시적으로 OT를 진행한다고 했는지 들은 기억이 없고 장기채권(빨강, 고동)의 증가가 미미하고, 1년 이하 단기채권(파랑)의 비중이 증가하고 있다는 차이점이 있다. 그럼에도 불구하고 2-5년 채권(초록)의 비중이 상대적으로 급감하고 있다.

그래서 무슨 일이 생기고 있나?




https://www.marketwatch.com/investing/bond/tmubmusd10y?countrycode=bx


1-5년 금리의 상대적이 상승이 이어지고 있다.
결과적으로 10y-2y 금리차의 역전이 생기기도 했었고, 다시 그럴 가능성이 보인다.
연준이 더 중요하게 본다는 2y-(기준금리 혹은 3m) 금리차는 뻣뻣하게 서 있다. 
상대적으로 10년, 20년, 30년 금리의 상승에는 영향을 덜 주고 있거나 약간의 하락압력을 주고 있다.


기준금리를 올려서 인플레이션은 통제하고 싶고, 장기금리의 상승은 억제하고 싶다면 OT는 선택할 수 있는 정책이고 실제로 2022년 이후 연준 자산의 구성변화는 그런 영향을 시장에 주고 있다.

돌이켜보니 10y-2y과 10y-3m 장단기 금리차의 차이가 몇개월간 크게 유지되고 있는데, 이것도 연준의 의도일 수 있다.

연준이 10y-2y 역전에 신경쓰지 말라는 것도 이렇게 보면 당연하다.


그렇다고 현재의 정책 집행 속도로 인플레이션을 잡거나 침체을 막을 수 있을지는 미지수이다. 방향이야 상식적인 수준에서 벗어나지 않지만 앞서는 것은 고사하고, 뒤따라가는 속도도 굼벵이와 다름없다.



요약

연준은 너무 느려서 없는 것과 비슷하다.






us auto, us house -price, sales, inventory 20220613

 

침체는 사후에 확인된다.

선행지수도 많은 경우 결정적이지는 않지만, 그래도 유용하고 빠른 것들 중에 장단기금리차(역전이 선행), 주가지수(급락이 선행)가 있고, 실업률(저점이 선행, 고점이 후행)은 느리지만 대신 볼 수 있는 실업수당청구건수는 일주일 마다 나온다.

느리게 변하지만 상당히 조기에 변화가 나타나는 실물 지표도 존재한다. 당연히 노이즈에 주의해야 한다.

아래에 자동차와 주택 관련 지표 중 대표적인 것을 비교했다.

내구재로서 비슷한 싸이클을 보이지만, 이번 판데믹 이후에는 재고 수준에서 차이가 나타나고 있다. 

차이점에도 불구하고 지금은 경제가 장기간 강력한 파도 앞에 놓인 것을 의심하기에 충분한 시기이다.





주택, 중고차/신차의 가격(이상 내구재), 자동차 유지보수비용(서비스), cpi, pce deflator를 비교했다.


전에는 자동차가격이 수십년간 낮게 유지된 비결이 궁금했지만 중고차를 필두로 차이가 좁혀지고 있는 지금은 이 추세가 얼마나 더 진행될지가 관심사이다.

신차의 가격이 빠르게 이격을 좁혀도 이상하지 않지만, 10%대의 상승률로는 몇 년이 필요해서 단기간에 완전히 좁혀질지 의심스럽다.


미국 주택가격의 상승이 cpi의 40%가까운 비중을 차지하는 거주 비용의 상승에 1년 반 가량 선행하는 것으로 볼 수 있고 그런 영향이 실제로 나타나는 초기 국면이다.


최근 내구재 등의 핵심 상품인플레이션에서 서비스와 에너지, 식품의 비핵심 상품인플레이션으로 확산되고 있다고 여기저기서 언급하지만 1-2년 이상으로만 봐도 어느 쪽의 상승률이 높을지 쉽사리 예단하기 어렵다고 본다.


금융위기 이후 풀린 유동성이 10년간 지속된 자산가격 상승의 중요한 원인이라면 당분간 모든 상품과 서비스가 지속적으로 상승해도 차이는 많이 벌어져 있다고 볼 수 있다. 

평균회귀의 법칙은 시간적으로, 지리적으로, 서로 다른 상품과 자산간에도 나타날 가능성이 높다.





가격 다음으로 판매 수량을 본다.

판데믹 직전에는 주택 판매의 고점의 이전에 비해 낮아서 충분히 회복된 것인지 불확실했지만 지금은 서브프라임 거품 다음 수준으로 회복된 후에 내리막을 그리고 있다.

자동차 판매는 판데믹의 노이즈를 제외하면 자연스러운 돔을 그리고 내리막을 그리고 있다.

위의 두 가지 내구재 상품은 전체 경기 싸이클보다 긴 10여년 이상의 장기 싸이클(17년 혹은 14년)을 보인다.

it버블붕괴와 판데믹에 의한 침체의 영향을 덜 받았던 것은 두 시기에 선행했던 90년 저축은행사태발 침체, 2007년 서부프라임사태발 침체가 주로 부동산버블과 가계부채의 부실화에서 시작되었던 것에 기인했을 가능성이 있다.

지금은? 미국 가계 부채는 한국, 호주, 북유럽 등의 일부 국가에 비해 상대적으로 안전하다.





 

재고/매출의 비율이다.

자동차 재고는 부족하고 주택 재고는 그렇지 않은 것처럼 보인다.

특별한 상황이 발생하지 않으면 자동차 재고는 반도체칩 공급란이 해소되기 전까지 낮은 수준을 유지할 것으로 보인다. 


최근의 주택재고/매출 비율은 주목할 만하다.

현재 수준에 도달하면 지난 50년 동안 반드시 빠른 시간 내에 침체가 나타났다. 

이번에는 다를까?



신차/중고차, 신규주택/기존주택의 높은 가격은 수요의 감소 요인이다.  

더구나 두 상품 모두 대출을 이용해서 구입하는 비율이 높고, 대출 금리의 급등은 수요의 감소를 불러온다. 

보통 주택시장의 활황이 부의 효과를 통해 자동차 시장에 영향을 주는 것으로 보지만, 지금은  주택시장이 과열권에서 벗어나는 시기라서 자동차 시장만 독야청청하는 것도 쉽지 않을 것으로 본다.

아직 대출의 부실화를 논하기에는 이른 듯하지만, 현재의 고물가 상황에 대한 대비가 충분하지 않다면 부정적인 영향이 몇분기 내에 나타나도 이상하지 않다.



요약

미국 주택 시장, 부동산 시장 모두 요주의 대상이다.