백신의 뛰어난 효과 20211127

 

한국에서도 확진자, 사망자가 늘어나고 있다.

현 시점에서 적절한 방역방침에 대해 말이 많은 것은 그럴 수 있다고 본다.

그러나 백신의 효과에 대해서 의심하는 것은 심각한 문제이다.

특히 고령자에서 백신이 사망률을 낮춰주는 것은 명백한 사실이고, 많은 나라에서 증명된 것이다.

그림 출처: https://ourworldindata.org/covid-deaths-by-vaccination

많은 기사들에서 확진자, 사망자 중에 접종완료자의 비율이 얼마나 높은지 언급하지만(돌파감염이 어쩌구...), 이것보다 중요한 것은 접종한 집단에서 사망률이 얼마나 낮아지는가이다. 돌파감염자나 돌파감염후 사망자에 관심을 돌리면 백신이 얼마나 많은 사람들을 살리고 있는지 보지 못 할 수 있다.

위 그림은 미국의 covid-19 사망률이다. 접종/비접종 확진자 중 사망한 비율(치명률)이 아니라, 전체 접종완료자(57.9%), 비접종자 집단에서 얼마나 사망했는지의 비율(사망률)을 주간 단위로 보여주고 있는 것이다.

요약하면 미국에서 접종완료자의 사망률은 백신 종류와 상관없이 비접종자의 1/10 이하이다. 백신의 효과를 의심하기에는 차이가 너무 크고, 한 달 전까지의 최신 자료라서 기존의 변이를 대개 포함하는 것으로 봐야 한다.

만약 미국 인구의 57.9%가 아니라 100%가 접종완료를 했다면 covid-19 사망자의 숫자는 1/4에서 1/5로 감소했을 것이다.

위의 백신들은 델타변이 등장 전 개발된 것이지만, 델타변이에도 뛰어난 효과를 보여 준 것이라서 새로운 변이가 나오더라도 효과가 갑자기 낮아지거나 사라질 것으로 예상하기 어렵다.

영국, 칠레 등 다른 나라에서는 미국에서보다 차이가 적지만 예방접종의 이득은 여전히 명백하다.

백신 패스의 도입, 청소년 이하 연령대의 접종 득실 등에 대해서는 사회적 합의가 필요할 수도 있다. 그러나 covid-19 백신(특히 모더나, 화이자)의 사망률 감소 효과는 의심할 필요없이 매우 크고, 특히 고령층에서는 명백하다.

발표된 치료제의 효과는 아직까지 대규모로 검증된 바 없지만, 백신의 효과는 수 십 억명의 자료가 증명하고 있으니 추가접종까지 완료하는 것이 개인과 사회 전체에 이득이다.

 

요약

백신의 사망률 감소효과가 매우 크기때문에 돌파감염과 상관없이 새로운 변이와 상관없이 예방접종은 꼭 필요하다.

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추가

http://www.gukjenews.com/news/articleView.html?idxno=2357435

경기도 요양병원 집단감염 5건의 치명률(=사망자/확진자)

접종완료: 75명 중 8명 사망 (10.7%)

미접종: 24명 중 10명 사망 (41.7%)

부분완료: 10명 중 3명 사망 (30.0%)

미접종자의 치명률이 4배 높다. 

전체 입원자에 대한 통계가 공개되었으면 사망률을 알 수 있었을 것이다. 집단감염 케이스에서 접종자 포함 절대 다수가 감염된 것으로 보면 사망률도 비슷하게 차이가 났을 것이다.

한국 성인의 접종완료율이 90%가 넘기때문에 백신은 사망자를 1/4 이하로 낮추고 있다고 볼 수 있다. 부스터는 꼭 필요하다.

us interest rate 20211114 - 3배속 경제

 

미국의 기준금리와 국채 금리를 로그축으로 표시한 것이다.

이전 싸이클에서 기준금리의 인상은 15년 말에 최초로 진행되었다.

금리 인상이 나타나기 2년전부터  만기 1년물 이하의 금리는 낮게 유지되었고, 2년물 이상의 금리는 시장상황에 따라 상승을 지속했다.

https://runmoneyrun.blogspot.com/2014/06/a-bizarre-spread-from-us-treasury.html

https://runmoneyrun.blogspot.com/2014/09/a-bizarre-spread-2.html

1년물과 2년물간의 괴리가 지속적으로 벌어지는 이유는 당시에도 몰랐고, 지금도 모른다.

그러나 최근에도 2년물 금리의 상승에도 불구하고 1년물 이하의 금리상승은 제한적인 것을 보면 당시에도 지금도 변하지 않은 요인들이 작용하고 있을 것으로 본다.

역사가 반복된다면  기준금리인상을 시장이 반영하는 시기에 1년물과 2년물 금리차 축소가 시작되어 추세적으로 유지될 것이다.

2-3년물의 금리가 1년물, 10년물보다 빠르게 상승하면서 일드 커브가 볼록해지는 현상도 동일하게 나타나고 있다. 스티프닝과는 조금 다른 느낌이다.

장기로는 시장이 경기상승에 베팅하기 어렵고, 단기로는 연준이 기준금리를 붙들고 있는 상황에서 나타나는 현상같기도 하다.

지금이 이전 싸이클에서 2014년, 2015년의 금리 상황과 비슷하다면 경기싸이클이 3배속으로 진행하고 있는 것으로 볼 수 있다.



요약

미국 금리에서 7년 전의 느낌이 든다.

경기싸이클 단축 shortened economic cycle 20211113

 

물가 상승이 항상 경기 확장을 끝내는가?

상황에 따라 다르다.

이번에는 어떨 것인가?

가능성이 높아지고 있다.

수요 측면에서 물가상승을 막으려면 연준이 금리와 유동성을 직접 조절할 수 있다.

공급 측면에서 물가상승을 막으려면 미국정부가 중동, 러시아, 남미, 호주 등 원자재 수출국과 중국, 대만, 한국, 일본, 독일 등 중간재와 소비재 수출국을 조일(질) 수 있다.

그런데 이번에는 두 가지 제한이 있다.

판데믹의 악영향을 백신과 치료제를 개발한 미국이 제한할 수 있지만, 한계도 명확하다.

미국의 일자리 상황이 초현실적으로 좋고, 임금상승이 지속되고 있고, 비가역적일 가능성이 높다. 

80년대 이후 싸이클 후반에 실업률은 내려가고, 임금은 상승한다.

그래서 가까이 접근하거나, 교차한다.

판데믹 초기 나타난 짧은 침체기에는 이전처럼 평균임금상승률의 하락이 나타나지 않았다.

오히려 여러가지 이유로 빠르게 상승했고, '일시적' 상승을 전망했던 이들의 기대와는 다른 경로를 가고 있다.

파란선은 (실업률-임금상승률)을 표시한 것이다. 경기후반에서 침체기 직전에 낮아져서 종종 역전된다.

빨간선은 장단기 금리차이고 잘 알려진 것처럼 장단기 금리차의 역전은 경기 침체의 선행 신호이다. 금융위기 이전에, 판데믹으로 인한 침체 이전에 다수의 전문가들이 이번에는 아니라고 주장했지만, 당연히 틀렸다. 장단기 금리차가 옳다.

오랫동안 검증된 장단기 금리차의 추세와 (실업률-임금상승률)의 추세가 장기간 동행한다. 최근 나타나고 있는 괴리는 주로 기준금리와 단기금리의 상승이 나타나지 않고 있기 때문이다. 만약 물가 상승률에 대한 우려가 실업률이나 기타 연준의 기준금리 결정에 미치는 요인보다 중요하게 된다면 단기금리가 상승하면서 장단기 금리차는 역전될 수 있다.

https://runmoneyrun.blogspot.com/2021/11/cpi-average-hourly-earnings-federal.html

임금상승률은 장기적으로 물가상승률과 동행한다고 볼 수 있다. 회색선으로 잘 안보이게 표시한 (실업률-물가상승률)은 장기적으로 변동성이 크지만 파란선과 추세가 같다. 만약 물가상승이 통제되지 않으면 침체가 나타날 것이고, 그런 경우 스태그플레이션이라는 명칭을 붙일 수 있다. 

80년대 이후 미국에서 스태그플레이션이 나타나지 않았고, 금융위기 이후에는 계속 디플레이션에 대한 걱정들만 해왔기 때문에 연준이 방심한다고 해도 이상한 것이 아니다. 

더구나 판데믹 이후 서비스 산업의 회복이 충분치 않았고, 많은 상품에 대한 공급망이 정상화되지 않아서 재고가 낮은 상태이고, 친환경 산업, 반도체산업 등에 대한  전략적 투자가 유지될 필요가 있고, 전통산업의 리쇼어링도 여전히 미국에 필요한 상황이기 때문에 과격한 긴축이 가져올 투자 축소도 우려되기 때문에 물가만을 고려한 선제적인 긴축을 기대하기 어려울 수 있다.

넘치는 유동성, 높은 임금, 높은 에너지 가격, 판데믹 이전 추세를 회복한 소비 등에 기반한 현재 수준의 물가상승은 직접적으로 소비, 투자의 위축으로 이어질 수 있다. 반대로 물가상승을 막기위해 빠른 긴축을 하다가 예상치 못한 판데믹 확산, 에너지 대란 등이 이어져도 위험할 수 있다.

이번 싸이클이 80년대 이후의 평균 10년에 달하는 긴 주기를 보이는 것이 아니라, 그 이전 시기에 나타났던 4-5년 이하의 짧은 싸이클이 될 가능성이 높다고 본다. 더블 딥이나 스태그플레이션 가능성은 몇 개월 정도 후에 판단해도 늦지 않을 것이다.

요약

예전에는 물가 안정이 중앙은행의 첫번째 임무였다고 한다.

지금은?

cpi, average hourly earnings, federal funds rate 20211112

 

역사적인 수준의 cpi가 보고되었다.

그 이전에 역사적인 수준의 시간당 평균임금 상승률을 기록하고 있었다.

과거 역사적인 수준의 물가와 임금 상승률이 동시에 기록되던 시기에 연준의 기준금리는 5%에서 20% 사이였다.

90년대 이후 고용과 임금과 물가와의 관계(필립스커브...)가 변해서 물가는 고용과 경기와 관계없이 항구적으로 낮게 유지된다고 믿는 사람들이 늘었고, 이에 대한 설명은 매우 다양하다.

(고령화, 높은 저축률, 항구적으로 낮아진 통화유통속도, 생산성 향상, 유통혁신(월마트효과), 온라인상거래(아마존효과), 국제분업을 통한 개도국으로부터의 저물가 수입, 노련해진 중앙은행... )

그런데 지난 30년 간의 경험에도 불구하고 물가의 상승이 일시적인 것이 아니라면?

0%대의 낮은 기준 금리와 이제 축소되기 시작하는 양적완화는 인플레이션을 더 오래 지속되도록 만들거나, 아예 통제할 수 없게 만들지 모른다.

6.2%의 cpi는 과거 침체기에만 나타나는 높은 수준이다.

cpi와 임금상승률이 지금처럼 높은 것은 80년대 이전에만 나타났던 현상이다.

동시에 낮은 수준에서 6% 이상으로 빠르게 높아지는 상황은 60년대에 마지막으로 나타나지만, 50년대 이전 경기 진폭이 크던 시기에는 자주 관찰된 현상이다.

https://runmoneyrun.blogspot.com/2021/10/100-year-chart-cpi-vs-average-hourly.html

60-70년대의 연준은 경기 후반 높아지는 물가를 잡기위해 기준금리를 cpi보다 높게 올리기를 반복했지만 반복되는 물가상승과 침체를 잡지 못했다.

현재의 상황이 과거와 많이 다를 수는 있지만, 낮은 기준금리가 인플레이션을 강화시킬 수 있다. 전문가들이 고대하는 것처럼 물가가 내년 상반기를 지나면서 안정된다고 해도, 60-70년대의 위태위태한 상황에서 벗어났는지 확신하기 어려울 것이다.

60-70년대에 원유를 대체할 에너지원으로 원자력발전이 개발되었고, 북해유전 등을 포함한 새로운 유전들이 개발되었다. 최근에 벌어지고 있는 중국, 유럽의 에너지 부족 사태가 탈탄소정책, g2의 대립, 판데믹, 기후이상 등 여러요소가 복합적으로 관여하고 있다면 해결방법도 빠르고 쉽게 나타나지 않을 수 있다. 

한국 밖에서 무슨 일이 벌어져도 내년 3월 대선이 끝나기 전까지 한국정부는 다양한 방법으로 소비자 물가를 낮은 수준으로 통제할 수 있을 것이다. 그럼에도 불구하고 요소수 사태처럼 전혀 통제할 수 없는 품목들이 나타날 수 있고, 가격이 문제가 아니라 공급자체가 불가능할 수 있다.

요소수는 10배 가격에도 구할 수 있다면 거래가 되고 경유차를 운행할 수 있다. 그러나 경유값이 열 배가 오른다면 경유차를 굴릴 방법이 없을 것이다.  석탄, 천연가스가 몇 배로 급등해도 어찌어찌 살아갈 수 있지만, 유가까지 몇 배로 급등한다면 상상하기 어려운 사태가 발생할 것이다.

유가는 여러 원자재들 중 가장 덜 오른 품목에 속한다. 08년의 140불은 고사하고 14년의 100불에도 못 미친다. 반면 많은 원자재들은 과거의 고점을 월등히 뛰어넘는 수준으로 상승했다. 유가가 오르지 않을 것을 확신할 수 있을 때까지 물가 상승이 얼마나, 언제까지 지속될지 예단하지 말아야 한다.

요약

기름값만 덜 올랐다.

kakao vs naver 20211104

 

3분기 카카오의 매출이 naver의 매출을 간발의 차이로 역전했다.

5년 이상 카카오의 매출이 빠르게 성장하면서 나타난 결과이다.

위의 매출성장률은 전년동월비가 아니고 2년 동안의 연평균 성장률이다.

3분기 카카오의 성장률은 49%로 네이버, 구글, amzn, fb이 보인 25-8% 성장률의 두 배에 육박한다.

각종 규제 속에서 성장속도를 유지할지 알 수 없으나 감속을 고려해도 성장 여력이 남아있다고 본다.

카카오의 이익률은 아직 낮은 편이고 당분간 높아질 가능성이 보이지 않는다. 반면 naver는 장기간에 걸쳐 많이 낮아졌어도 20%대로 2배 이상을 유지하고 있다.

구글의 이익률은 30%를 넘어서서, 낮아진 fb의 이익률과 차이가 많이 좁혀졌지만, meta로 바뀐 fb의 새로운 성장 전략이 긍정적인 결과를 가져오기까지 더 좁혀지거나 역전될 수 있다고 본다. 

카카오의 3분기 매출 급증에 게임의 기여가 크지만 이를 제외하고도 톡비즈, 플랫폼 기타, 스토리의 성장률이 높고 해마다 4분기에 계단식 매출 성장이 나타났던 것을 고려하면, 21년 4분기에  3분기대비 역성장이 나타나지 않을 수 있다. 

카카오게임즈, 카카오뱅크, 카카오페이까지 상장되면서 상장 자회사의 시총이 무시하기 어려운 수준이라 한국주식시장의 고질병인 지주회사 할인를 고려하지 않을 수 없다.

카카오가 카톡 플랫폼을 기반으로 자회사를 제조해서 상장하는 사업모델을 가진 것으로 보고 향후 상장이 예상되는 자회사/관계사(픽코마, 모빌리티, 엔터, 두나무 등)의 시총도 현재의 자회사와 비교할 만하다고 본다면 적정 할인율에 대한 판단이 쉽지는 않다. 

naver는 카카오 대비 상대적으로 평범한 성장률을 보이지만, 높은 성장률을 보이는 자회사(메타버스, 웹툰, z홀딩스 등)에 대한 가치, 지주사 할인이 필요없는 단순한 상장 형태, 상대적으로 정치적 개입의 여지가 적은 사업 구조 등을 고려하면 현저히 저평가된 것처럼 보이기도 한다.

한국 주식 시장 전체의 밸류에이션이 다른 선진국들보다 낮다는 평가가 있지만 이와 별개로 한국 시장 내에서 개별 기업의 밸류에이션이 전통적인 척도로 보면 천지 차이로 벌어져 있다. 많은 업종들에 대한 피크아웃에 대한 우려가 깔려있는 반면 일부 업종에서는 폭발적인 성장에 대한 기대가 나타나고 있다.

당장 몇 개월 후에 판데믹이 어떻게 진행할지 예측할 방법이 없으니  단기적인 예측이 틀릴 수 있지만, 5년 10년 후 이 기업이 새로운 기업으로 대치될 것인가를 생각해 볼 수는 있고, 위의 기업들은 아마도 그러지는 않을 것으로 본다.