2018년 6월 1일 금요일

samsung cash 20180531



삼성은 메모리 호황 덕에 전세계 it업체 중에서 애플 다음으로 이익을 잘 내는 회사가 되었지만, 반도체부문의 누적 실적은 이제 휴대폰의 성과에 도달한 것에 불과하다.

갤럭시의 힘
http://runmoneyrun.blogspot.com/2017/11/power-of-galaxy-cumulative-op-of-samsung.html


2007년 이후 누적 영업이익은 275조이다.
이중 휴대폰이 118조, 반도체가 115조를 차지한다.
메모리 호황이 지속되면 2분기부터 휴대폰의 누적 기여를 능가하게 된다.




매출, 영업이익 등의 지표는 부문별로 공개되지만, 현금흐름에 대해서는 전체 수치만 알 수 있다.

17년 초 급감했던 현금은 다시 증가하고 있다.
영업현금흐름의 증가와 하만인수로 일시적으로 급증했던 투자현금흐름의 감소가 기여했다.

2012년 갤럭시의 대박으로 보유현금이 20조원에서 70조까지 점프를 했으나, 반도체의 대박이 시작된 16년 후반 이후 현금은 80조원 초반 수준을 벗어나지 않고 있다.




여기에는 크게 두 가지 요인이 기여했다.
삼성전자의 투자가 급증했고, 주주환원이 꾸준히 증가했다.

http://runmoneyrun.blogspot.com/2017/10/samsung-vs-top-6-tech-capital.html

삼성의 투자규모는 전세계 어느 기업과 비교해도 떨어지지 않는 수준이다.


이중 반 이상은 메모리, 비메모리를 포함하는 반도체에 투자되었다.
반도체 투자만 따로 비교해도 intel, tsmc를 몇년째 초과하고 있고, 특히 40조가 넘는 2017년의 전체 capex는 전세계 상위 it기업의 capex를 합쳐서 비교할만한 높은 수준이다.




삼성전자의 영업이익과 영업현금흐름의 차이는 주로 감가상가비와 관련이 있었다.
2010년에서 2016년까지 투자규모가 25조 전후를 유지하는 동안 둘 간의 차이는 약 20조 수준에 도달했다.
영업이익에 20조를 더하면 영업현금흐름을 짐작할 수 있어서, 영업이익이 30조라면 영업현금흐름은 50조, 영업이익이 50조라면 영업현금흐름은 70조라고 퉁치면 되는 것이었다.

그런데 2017년 이후 이러한 관계에 차이가 생겼다.
2017년 1분기의 매출채권 22조, 재고자산 22조에서 2018년 1분기에는 매출채권 35조, 재고자산 26조로 약 17조에 달하는 현금이 잠긴 것이다.
만약 이러한 영업자본이 증가하는 매출에 비례해서 증가한 것이고 향후 추가적으로 급증하지 않는다면 이후 영업이익과 영업현금흐름의 차이는 장기적인 capex수준 (30조-40조)에 수렴할 것이다.

애널들의 2018년 영업현금흐름 추정은 미친년 널뛰는 듯하다.
그러나 영업이익추정은 65조 근처에 매우 근접한 상태이다.

만약 삼성전자의 장기적인 영업이익 수준이 최근의 몇년간의 평균에 해당하는 40조라면 영업현금흐름은 70조-80조에 수렴하게 된다.
만약 삼성전자의 영업현금흐름이 장기적으로 70조를 유지하면, capex를 30조 수준으로 유지해도 40조의 자유현금을 만들어낼 수 있다.
40조의 자유현금흐름이 유지되면 주주환원은 20조 이상을 유지할 수 있다.

이게 삼성전자에 대한 기본적인 시나리오이다.

만약 삼성전자의 장기적인 영업이익 수준이 60조에서 유지되는 최선의 상황을 가정하면?
영업현금흐름은 90조 이상이 되고, capex를 40조 수준으로 유지해도 50조 이상의 자유현금을 만들어낼 수 있다.
50조의 자유현금흐름이 유지되면 주주환원은 25조 이상을 유지할 수 있다.
그렇게 하고도 현금이 연 25조씩 쌓일 수 있다.

갤럭시 대박은 삼성을 현금왕으로 만들었지만, 메모리 빅싸이클은 아직까지 삼성의 현금더미에 이렇다할 표시를 내지 못하고 있다. 만약 삼성이 투자규모를 현재의 40조 수준에서 통제한다면 메모리 호황이 지속되는 동안 분기당 10조 이상의 자유현금을 만들어내게 될 것이다.





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