Tuesday, December 3, 2013

현대차 투자할 만한가?


재탕이다.

1년 전이나 지금이나 답은 같다.
지금은 아니다.

당시주가는 22만원, 지금은 24만원이다.
당시에 엔저는 높은 가능성이었고, 지금은 차가운 현실이다.

토요타의 실적을 확인해보면 현대기아차가 해외 공장때문에 엔저의 영향을 받지 않을 것이라는 최면에서 벗어날 수 있다.
토요타는 혁신과 외부 환경의 변화로 1등을 탈환했고, 미국 빅3도 살아돌아왔다.
외국에서 현대차가 가졌던 싸고 품질은 좋은 차라는 이미지는 싸지도 않고 품질도 한계에 부딪힌 것으로 바뀌었다.

더이상 좋을 수 없다.
2012년 초의 현대차 상황에 어울리는 말이다.
당연히 경쟁력도 환경도 당시보다 훨씬 더 나빠졌다.

남은 길은 두개이다.
일단 죽었다가 좋은 시절에 부활하는 것.
죽지 않고 새로운 기업으로 환골탈태하는 것.
둘 다 쉽지는 않을 것이고, 오랜 시간이 필요할 것이다.

완성차에 투자하려면 독일차(폭스바겐, BMW), 일본차(토요타), 미국차(빅3) 중에서 고르는 것이 좋다.

이트레이드 증권의 보고서가 최근 본 자동차 보고서 중에서 가장 낫다.
2014년, 선수 교체 타이밍!.pdf



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현대차 투자할 만한가?
2012/10/31


원화가 1100원 아래로 내려갔다.
원화의 강세가 지속된다면 수출기업의 이익이 감소할 가능성이 있다.
반대로 수입, 내수기업의 이익이 증가할 가능성이 있다.



한국의 주가지수는 일시적인 노이즈를 제외하면 환율하락시 상승추세를 유지한다.
수출 관련 제조업이 주식시장의 많은 부분을 차지한다는 사실을 고려하면 서로 상충되는 것으로 보일 수 있다.

그러나 유가, 인플레이션, 금리도 주가와 다 비슷한 관계를 보인다.
추세적인 주가상승기는 경기가 개선되는 국면에서 나타나고 경기회복이 지속되면 모든 것의 가격이 상승하게 된다.
기름값, 물건의 값, 돈의 값.
기업의 이익도, 주가도 이럴 때 상승한다.
이러한 관계가 바뀌는 것은 경기의 후반기 유가, 물가, 금리가 기업의 이익을 침해하기 시작할 때 나타난다.

한국에서는 환율도 마찬가지의 관점에서 볼수 있다.
최근에 나타나는 원화강세도 근본적으로 경상수지가 높은 수준의 흑자를 유지하고, 외환보유고가 높게 유지되기때문에 가능한 것이다.
아직은 수출기업이 벌어들이는 외화가 환율을 낮추는 시기이지만, 나중에 환율이 기업의 이익을 낮추는 시기에는 주가가 낮아지고, 환율도 다시 상승하게 된다.
한국의 원화강세는 느리게 나타나고, 원화약세는 급하게 나타난다.
이것은 주가의 강세는 느리게 나타나고, 약세는 급하게 나타나는 것과 다르지 않다.

최근의 환율급변이 당장 기업의 이익을 침해할 것인가?
과거의 경험으로 그럴 가능성은 적다.
그런데 원화강세가 지속되면 어떤 일이 벌어질 것인가?
속도와 레벨이 모두 중요할 것이다.

현대차는 대표적으로 엔화와 기업이익, 주가의 관련성이 높은 기업이다.

원엔환율 vs 현대차

금융위기의 절정에서 썼던 글이다.
당시 7만 2천원의 주가는 반토막이 난 후에 3만5천원부터 7배 이상 상승했다.
우선주를 보유하고 있었기 때문에 결과적으로 보통주 대비 수익율은 매우 낮았다.

지금 현대차 주가와 엔화의 관계가 달라졌는지 확인해 보면 근본적으로 달라진 것은 전혀 없다.
그런데 이러한 관계가 삼성전자, LG전자 같은 기업에서도 성립하는가? 이것은 전혀 다른 문제이다.
경쟁의 핵심요소가 다른 산업에 환율이라는 잣대를 그냥 들이대는 것은 의미없는 일이다.




그러나 삼성전자조차도 전체 시장과 다른 길을 오랫동안 가는 것에는 환율의 영향이 있다고 볼 수밖에 없다.
이렇게 환율과 한국 주가지수의 관계는 상대적으로 명확하지만 환율과 대표 수출기업주가의 관계는 상대적으로 덜 명확하다. 




현대차 주가는 시차는 존재하지만 eps에 비례한다.
좋은 시절에도 per 10 이상 주는 경우는 많지 않다.
세계 자동차 시장에서 현기차가 기준에 따라 4-5위를 한다고 해도 경기민감형 회사라는 한계를 누구나 인정하고 있다.
잘하면 잘하는 대로 못하면 못하는 대로 per는 10전후이다.

물론 1등을 하거나, 성장율이 매우 높으면 일시적으로 밸류에이션이 상승할 수는 있을 것이다.







이전 그림에서는 환율을 기준으로 비교를 했다.
그것은 그것대로 의미가 있지만, 이 그림에서는 현대차의 ROE가 감소하고, 시장에서 PBR를 낮게 주는 시기를 기준으로 환율과 비교했다.

현대차가 원화강세의 초기까지는 이익을 잘 방어한다.
90년대에도 2000년대에도 1년반정도는 이익율을 유지했고, ROE도 높게 유지되었다.
그러나 일단 이익감소가 시작되면 3년이상 내리 지속되고, 원화가 다시 급락하지 않으면 수익성이 개선되지 않는다.

금융위기가 오기 직전 900원의 환율에서도 이익을 낼 수 있는 모델을 현대차가 개발했다고 한다.
그러한 자동차가 금융위기시에 1200원, 1300원에서 출시되고 미국시장에서 일본업체들을 누르고 약진했다.

현대차가 2004년부터 지속된 원화강세 속에서 경쟁력을 키웠듯이, 일본차들이 2007년 이후 5년간 지속된 엔고 속에서 경쟁력을 키웠다면?일본업체들이 현대차에게 많은 시장을 내주었지만, 엔저가 지속되면 엄청난 마케팅 비용을 감당하고도 수익을 낼 수 있게 된다.


역사가 반복된다면?
현기차는 앞으로도 1년 이상 수익성이 유지되고, 주가도 유지될 수 있지만, 원화강세가 이후에도 지속된다면 금융위기수준의 재앙 이후에 부활이 가능하다.

지금 현대차에 투자하기 위해서는 여러가지 질문에 대답할 수 있어야 한다.
원화강세가 얼마나 지속될 것인가?
일본 자동차회사들의 부활이 어느 수준까지 지속될 것인가?
현대기아차가 양적으로 성장할 수 있는 여유가 얼마나 남아 있는가?
양적인 성장이 제한적이라면 단가를 올려서 질적인 성장을 가져올 수 있는가?
독일의 디젤, 일본의 하이브리드에 대한 경쟁력은?
유럽, 일본차들의 노동비용감소에 대한 현기차 노조의 대응은?
글로비스에서 나타났던 대주주의 비행이 다른 기업에서 반복되면 기업가치가 훼손되지 않을 것인가?
현대차, 기아차, 모비스의 순환출자를 어떻게 해소할 것인가?


성장하는 시기에는 국가든 기업이든 많은 문제들이 덮힌다.
그러나 성장이 둔화되면 기존의 쌓여있던 문제들까지 산사태가 나기 마련이다.
지금은 삼성그룹이 경제민주화 관련해서 가장 큰 이슈가 되고 있지만, 삼성은 성장하고 있다.
반면 현기차는 성장이 둔화될 가능성이 높고 누적된 위험요소가 많다.

현기차는 90년대, 2000년대의 금융위기를 성장으로 극복했다.
그러나 앞으로 다시 현대차 앞에 위기가 온다면 그때는 성장으로 극복할 수 없다.
그럼에도 불구하고 지금 저렴한지 질문해 볼 필요가 있다.
물론 예전의 토요차처럼 렉서스같은 것으로 자동차시장을 흔들수 있다면 그것은 다른 얘기이다.






yuanta


https://www.google.com/finance?q=TPE%3A2885&ei=FWydUomSB4SkkgW_rQE

2882 Cathay Financial Holdings 541.12B
2881 Fubon Financial H... 429.81B
2886 Mega Financial Ho... 305.64B
2891 CTBC Financial Ho... 284.70B
2885 Yuanta Financial ...           160.28B
2880 Hua Nan Financial... 155.32B
2884 E.Sun Financial H... 109.66B
2888 Shin Kong Financi... 95.15B

시총 5.7조
대만 시총 순위 30위권
금융 시총 순위 5위권

http://www.yuanta.com/English/

Yuanta Securities
Yuanta Securities (Polaris)
Yuanta Bank
Yuanta Securities Finance
Yuanta Investment Trust
Yuanta Investment Consulting
Yuanta Futures
Yuanta Futures (Polaris)
Yuanta Venture Capital
Yuanta Asset Management


http://www.yuanta.com/English/Investor_Relations/Financials/Presentation/
http://www.yuanta.com/english/Yuanta_E.pdf


증권회사, 브로커리지 중심. 대만 시장 1위. 중국 진출?.
최근 몇년 간 증권사, 보험사, 은행 인수.
국내 대형증권사보다 못하지는 않은 듯.