sec 4q2014p - semi

다시 메모리 회사.

fig: google
sec, hynix, mu, sndk, tsm

sec 2q2014 preliminay - couldn't be worse?

매출이 감소했다.
그런데 2007년 이래 2분기 매출이 1분기 매출보다 낮았던 적은 없다.
있을 수 없는 일이 발생한 것이다.

이것은 비용, 환율, 재고 등의 문제로 설명하기는 어렵다.
반도체, 디스플레이의 내부거래는 전체 매출에서 감하기때문에 그런 것과도 관련이 없다.

그냥 전화기가 덜 팔린 것이다.
정황상 판관비는 최대로 썼을테니, 최대의 비용을 집행하고도 매출이 감소한 것이다.
이것이 3분기의 회복을 위한 초석이 되려면 팔릴만한 제품이 있어야 한다.
주주로서 제발 그러기를 빈다.

암울하지만 IM부문과 기타 부문(가전, 반도체, 디스플레이)으로 나누어보면 다르게 볼 여지가 없지는 않다.

기타 부문의 매출은 2011년 이후 정체되어 있지만 영업이익은 분기 평균 2.5조원 수준에서 안정화되어있다.

기타부분은 성장성이 없지만 안정성이 높고 영업이익은 10조원이 넘는다.
IM부문은 성장의 한계에 부딪혔을 가능성이 있으나, 분기 4조 연간 15조 이상의 영업이익은 유지할 가능성이 있다.
최소 두 개의 회사로 볼 수 있게 되면 현재 삼성전자는 여전히 매우 할인되어 있다는 점이 명백해진다.

사업부문별 분할, 지주회사 전환, 주주환원개선 등 저평가를 해소할 다양한 방법이 가능하다. 그러나 성장을 위해 끊임없는 설비투자로 다시 공급과잉과 치킨게임의 악순환을 만들어내거나, 루머처럼 뉘앙스인수 등의 터무니없는 인수합병 시도로 보유현금을 낭비할 가능성을 배제할 수 없다.

개인적으로 이재용의 삼성전자 지배를 피할 수 없다면, 최대한 잘게 쪼개서라도 리스크를 줄이는 것이 삼성전자뿐 아니라, 한국에도 도움이 될 것으로 본다.

매출 변화율은 지난 8년 중 최저이다.
이보다 나쁠 수 있을까?

영업이익 변화율은 아직 최악은 아니다.
금융위기를 제외하면 2010년말, 11년 초 갤럭시 s2가 나오기 전이 최악이었다.


확정실적이 나오지 않았지만, 메모리반도체 업황개선의 효과가 지속될것이고, 시스템반도체는 더 나빠질 것도 없을 것이고, 디스플레이는 1분기를 저점으로 턴어라운드했을 가능성이 높다. 가전은 성수기가 지나가고 있지만 매출, 이익자체가 타 부문에 비해 크지않고 안정적이어서 변화의 여지가 적다.
2분기에 im부문의 악성 채널재고 소진으로 비용이 커진 것이라면 매출과 상관없이 비용이 감소하기는 할 것이다.

종합하면 실적이 최악의 상황을 지난 것으로 볼 근거는 없다.
그러나 가능성이 없는 것은 아니다.

SEC 4q2013 (3) (vs Hynix)

http://runmoneyrun.blogspot.kr/2013/03/sk.html
http://runmoneyrun.blogspot.kr/2013/05/micron-short-vs-hynix-long.html
하이닉스에 대한 판단은 맞은 것이 없다.
실제로 저 당시 생각대로 투자했으면 망했다.
박스권에서 남들의 롱숏 펀드가 저러지 말라는 법도 없다.

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http://runmoneyrun.blogspot.kr/2014/01/sec-4q2013-1.html

http://runmoneyrun.blogspot.kr/2014/01/sec-4q2013-2-vs-apple.html

http://runmoneyrun.blogspot.kr/2013/10/capex.html
아래 그림들에 대한 부연 설명은 이 글에서.

http://www.skhynix.com/ko/invest/ir/event-list.jsp

삼성전자의 반도체 부문은 개선되었으나, 시장의 큰 기대에는 미치지 않는다.

하이닉스의 실적은 사상최대의 호실적임에도 불구하고 미심쩍은 면이 있다.

그러나 다 필요없고, 시장이 좋아하니 나도 좋다.
실적 발표후 투자 기업 주가가 오른 것이 얼마만인지 기억이 안 난다.

하이닉스 실적 발표자료의 그림이다.
장기간 멋지게 성장한 것처럼 보여도 실상은 그렇지 않다.


공급과잉이 발생하면 어떤 일이 벌어지는지 누구나 알고 있으니, 피할수 있을 것이라고 기대하지만, 가능할지는 아무도 모른다.
다들 그런 일은 발생하지 않을 것이라고 믿는 것처럼 말한다.

삼성, 하이닉스, 마이크론, 도시바 전부 투자를 집행하는데 공급과잉을 유발하지 않을 딱 그정도라고 한다.
인텔의 남는 설비도 낸드 공장이네 아니네 말이 많다.
TSMC가 메모리에 진입한다는 얘기는 없지만 공장이 남을 수 있다는 얘기는 들은 것도 같다.

투자싸이클의 하락국면에서 망한 기업들이 대부분이고, 지금 살아남은 하이닉스, 마이크론도 불과 몇년 전까지 미래를 알 수 없는 기업이었다.
운이 아니라고 주장할 수는 있는데, 마이크론에 팔린 엘피다가 몇 개월만 버텼으면 팔 필요가 없었을 것이라고 일본 사람들이 한탄을 했다고 한다.
그랬으면 좋은 시절이 안 왔을지도 모른다.
메모리반도체에서는 돈과 운이 비슷비슷한 수준의 기술보다 중요할 가능성이 있다.

하이닉스의 4분기 매출감소는 화재의 영향이었을 것이다.

영업이익의 감소도 관련된 일로 볼 수 있다.

마진의 감소도 그렇게 볼 수 있다.
여전히 삼성보다 높다.
하이닉스가 연간 3-4조 투자할 때 15조 이상 투자하고 있는 삼성 입장에서는 한숨 나오는 일이다.
주주 입장에서도 마찬가지이다.


남들만큼 설비투자를 못하면 망한다.
과하게 하면 남들은 망하게 하고, 자기도 이익이 준다.
적당히 해야 하는데, 당장은 하이닉스가 그런 것처럼 보인다.


it수요의 계절성은 존재한다.
그러나 메모리에서는 전혀 중요한 문제가 아니다.

삼성전자의 capex는 고정비용을 증가시키고 있고 비슷한 이익을 내기 위해 더 많은 매출을 필요로 한다.


하이닉스가 2010년의 고점 이후 매출, 수익의 추세가 삼성에 앞서는 것은 삼성의 시스템 반도체 부문이 투자대비 수익성이 지속적으로 감소하고 있기 때문이다.

그런데 그것을 고려해도 마진의 싸이클, 고점이 같다.
이것이 인텔, TSMC와 다르다.
삼성 반도체는 오랜 노력에도 불구하고 질적으로 하이닉스와 크게 다르지 않다.
기대는 기대이고, 현실은 현실이다.



PC의 '죽음'에도 불구하고 두개의 HDD업체가 나름 선전하고 있다.
MSFT, 인텔도 선전하고 있다.
스마트 디바이스는 끝없이 증가하고 있다.
메모리의 수요증가는 명확하고, 공급증가는 불명확하다.
빅 사이클에 대한 기대를 버릴 이유는 아직 없다고 본다.

적어도 지금은 삼성전자보다 하이닉스가 유리하다.
이재용이보다는 최태원이가 국민을 무서워할 가능성이 높다.
그런데 메모리는 길어야 1-2년 안에 끝을 보게 되고, 장기 투자가 불가능하다.
외도는 길면 문제가 된다.





http://runmoneyrun.blogspot.kr/2013/02/blog-post_21.html

http://runmoneyrun.blogspot.kr/2013/12/taiwan-1_4.html

http://www.elec4.co.kr/article/articleView.asp?idx=5687
전세계 GDP성장율과 반도체 업황에 대한 한글 자료

capex가 삼성반도체의 매출-영업이익 관계를 결정한다

위는 삼성 반도체의 매출과 영업이익이다.
두 가지를 알 수 있다.

두 곡선이 매우 유사하게 움직인다.
시간이 지남에 따라 같은 매출에서 영업이익이 점차 감소한다.

이러한 관계를 결정하는 것은 증가하고 있는 capex이다.

capex가 비용을 결정하고, 영업이익을 결정한다.
그러나 capex가 매출을 결정하지는 못한다.

2007년부터 ebitda, 영업현금흐름, 투자현금흐름, 유형자산투자를 도시했다.
삼성은 버는 돈을 대부분 (80%-105%) 재투자했다고 볼 수 있다.
그러나 버는 현금, 보유한 현금 내에서만 재투자하고 있다.
2009년과 12년을 제외하면 대부분 유형자산에 직접 투자된다.

공식적으로 부문별로 나누어 발표하지 않는다.
그래서 구할 수 있는 숫자들은 대개 증권사의 자료이고, 서로 조금씩 다르다.

지난 6년 동안  반도체 투자는 전체 유형자산 투자의 반에 해당한다.

감가상각은 전년 유형자산의 24%에 해당한다.

대개 4년에 끝내는 것이다.

따라서 감가상각의 반을 반도체부문이 차지한다고 봐도 된다.

그러면 반도체 부문의 비용에서 연간 7.5조의 비용을 차지한다고 볼 수 있다.

2007년과 비교하면 약 두배에 해당한다.

분기별로 1조에서 2조로 비용이 증가한 것이고, 이것은 증가된 capex때문이다.

그러나 반도체 부문만 보면 한해 10조 이상의 투자가 지속되지만 매출은 투자금액대비 2-3조 이상 적다.

삼성반도체가 독립된 기업이라면 벌써 망했다. 

하이닉스가 지난 15년간 끊임없이 투자자에게 비용을 초래한 것이 당연하다.

삼성의 다른 부문이 반도체의 투자 비용을 대고 있는 것이다.

이것이 장차 어떤 결과를 가져올지는 아직 알 수 없다.

매출과 영업이익의 전분기 대비 변화액을 표시했다.
매출의 증감액과 영업이익의 증감액이 거의 같은 액수이다.

관계를 확인하면 최근 이익의 변동이 줄었지만, 잘 비례한다.

매출이 1조 증가하면, 이익이 1조 증가한다고 생각해도 크게 틀리지 않는다.

그러나 그것은 단기적으로만 그러한 것이다.
감가상각비가 지속적으로 증가하고 있기 때문이다.

매출과 이익을 도시했다.
직선은 일정시기의 관계를 표시하는 보조선이다.
보조선이 x절편과 만나는 자리가 손익분기점이다.
지난 6년간 손익분기점이 약 2조 이상 증가했다.
이 중의 반은 capex증가때문이다.

만약 매출이 7조로 감소하면 삼성반도체의 영업이익은 적자가 난다.
메모리 반도체의 싸이클을 벗어나기 위해 투자를 지속했지만, 아직은 고비용에 높은 영업 레버리지를 갖는 그야말로 천수답의 대표라 할 수 있다. 하이닉스와 다를 바 없다.

삼성 반도체가 인텔과 tsmc의 안정적이고 높은 영업이익을 따라가기 위해서는 갈 길이 매우 멀다. 가능한지 알기 어려우나 단기적으로 스마트폰시장의 성장 둔화가 나타나고 있기때문에 투자자는 반도체의 매출증가를 기대하는 수밖에 없다.

만약 어떤 이유로든 매출이 12조로 증가하면 이익은 4조 이익율은 33%로 하이닉스를 쉽게 넘어설수 있다. 가능한지는 알수 없으나, 그렇지 않으면 지금까지의 천문학적인 투자는 그야말로 자선사업이 되는 셈이다.

sandisk - cycle

source: yahoo



http://investor.sandisk.com/phoenix.zhtml?c=86495&p=irol-irhomemain

실적 좋다. 주가도 좋다.
당장 끝나지는 않을 것이다.
그러나 이번에는 다르다? 같다?

2013 Annual Stockholder Meeting Presentation

sec 3Q13 잠정실적

매출 59조
OP 10.1조
OPM 17.1%

시장의 잡음과 상관없이 매출, 이익, 이익율이 꾸준히 증가하고 있다.

반도체가 선전했다고 하나, 매출 성장은 전화기 판매를 통한 것일 가능성이 높다.

2010년 이래 IM 영업이익은 2분기에 비해 3분기에 증가했다.
신제품 판매와 관련한 비용은 2분기에 집중되고, 매출은 3분기에 증가하는 패턴의 반복이다.

IM부문의 이익증가는 기타부문의 이익감소와 관련이 있었다.
그러나 이번에는 반도체의 이익증가로 고르게 이익이 증가했을 가능성이 있다.
만약 그렇다면 특이한 일이다.

꾸준히 증가하는 전체의 이익율과 달리 IM의 이익율은 12년 이래 증감을 반복하고 있다.
3분기에는 증가했을 것으로 본다.
주목할 사항이다.

대부분의 전문가들이 오래 전부터 기정사실로 얘기하는 이익율의 감소가 나타나지 않고 있다.
정상적으로 4분기에는 이익율의 감소가 나타날 수 있다. 그러면 역사적 고점을 쳤다고 또 얘기할 법하다.
그러나 애플의 이익율 고점이 작년 1분기에 나타난 것과는  차이가 매우 크다.
이점을 '전문가'들이 이해하려면 시간이 더 필요한 모양이다.



현실적으로 아무도 삼성이 언제까지 현재의 이익율을 유지할 수 있을지 알 수 없다.
내년 언제쯤 감소하기 시작한다면 매출증가로 이익의 감소를 방어할 가능성이 있다.
그것이 삼성에게는 최선이 아닐까 한다.
물론 시장을 흔들 신제품이 나타나지 않는다면 그렇다는 것이다.

tech pulse - 20130303

특히 컴퓨터와 주변장비에서, 정상보다 높은 민간 고정자산 투자의 증가로 인해 1월에 특별히 강했다고.

Tech pulse and BB ratio
http://blog.naver.com/abdcdbr/150135565909

http://www.frbsf.org/csip/pulse.php

This month’s Tech Pulse growth rates are particularly strong because of a higher than normal increase in private fixed investment, especially in computer and peripheral equipment.

북미 반도체 장비 BB ratio도 1월들어 증가하고 있다.
http://prod.semi.org/en/sites/semi.org/files/docs/p033815.pdf