외환개입의 예 - 페루의 내부자료를 이용한 bis의 보고서

환율시장개입 여부와 강도를 어떻게 알 수 있을지, 공개된 자료를 가지고 가능한지 궁금해서 검색을 해봤으나, 환율시장개입의 효과에 대한 논문을 하나 찾았을 뿐이다. 개입의 효과를 알면 개입을 추정하는데 도움이 되기는 할 것이다.

http://www.bis.org/publ/work430.htm
http://www.bis.org/publ/work430.pdf

Asymmetric effects of FOREX intervention using intraday data: evidence from Peru

by Erick Lahura and Marco Vega

Working Papers No 430 September 2013

Asymmetric effects of Central Bank foreign exchange (forex) intervention have not been extensively studied in the literature, even though in practice Central Bank's motives for purchasing and for selling foreign currency may differ. This paper studies asymmetric effects of Central Bank interventions under the premise that policy authorities view depreciations and appreciations as having asymmetric implications. Using undisclosed intraday data for Peru from 2009 to 2011, this paper shows that Central Bank interventions in the foreign exchange market have a signifcant and asymmetric effect on interbank exchange rates. Specifically, central bank intervention is more effective in reducing the interbank exchange rate than in raising it.

JEL classification: F31, G14, G15

Keywords: exchange rate, foreign exchange market, intervention

중앙은행 외환 개입의 비대칭적인 효과는 광범위하게 연구되지 않았다.
정책당국이 평가절하와 평가절상을 비대칭적인 함의를 갖는다고 본다는 전제하에 연구했다.
페루의 내부 장중 자료를 이용해서 아래 표시한 시기에 은행간 환율에 대한 비대칭적이고 유의한 효과가 나타났다는 점을 보였다.
개입은 특히 환율을 내리는데 효과적이었다고.

초록(abstract)이 너무 추상적(abstract)으로 추출(abstract)되어 있어서 내용을 확인해봤다.

보고서의 분석은 달러 매수 혹은 매도 개입 순간부터의 환율의 변화를 표준화하고 평균해서 비교한 것이다. 2500만달러를 매수, 매도 혹은 거래액(?, turnover)의 10%를 매수, 매도했을 때의 환율 반응을 조사해보니.

Thus, event study regressions support the following conclusions: (1) purchase
interventions have stronger effects on cumulative returns than do sale interven-
tions; (2) the long-run value of the spot rate (2 hours after intervention) seems to
be unaffected by either purchases or sales; and (3) the two foregoing results are
compatible with the asymmetric signalling model outlined here, and therefore will
serve as the basis for the SVAR identification strategy that follows

1) 달러 매수가 매도보다 더 큰 효과가 있다. (결과를 반대로 서술, 15분을 기준으로 달러매도의 효과가 크다. 그런데 그 이후를 보면 반대로 볼 수 있기는 하다)
2) 개입후 2시간 지나면 효과가 사라진다.
3) 모델과 비교해보니 그럴 듯하다.

위와 같은 결과를 얻었다는 것인데, 자세히 보니 데이타를 반대로 설명했다.
실험결과를 설명한 다른 내용과도 반대이고, 초록, 결론과도 반대이다.
개입후 15분 후를 기준으로 달러매도(환율하락유발)의 효과가 달러매수보다 크다.

bis정도 되니 내부자료를 얻었을 것이고, 한달에 한번 발표되는 외환보유액의 변동액같은 간접적인 자료와는 비교할 수 없는 자료이다.
단기간에는 위의 결론이 맞겠지만 관심사는 그래서 환율의 추세가, 방향이, 속도가 어떻게 변했는가이다.

그림 하나 보고 결론을 내리기는 어렵겠지만 한국은행의 개입자료를 얻을 가능성은 없을테니 위 그림이 한국과 비슷할 것이라고 자위하면서 본다.

급격한 평가절하는 금융위기의 위험과 관련이 있고, 급격한 평가절상은 성장과 자원배분의 관점에서 중요하다.
보통 환율이 급등하면 달러를 엄청 팔고, 급락하면 엄청 산다.
위기가 지난후 2010년 2분기부터 약 2.85 를 지키기 위해 대량의 매수가 지속되었지만 속도를 늦추었을 뿐 절상 추세는 지속되었다.

내부 자료 없이 환율과 외환보유액 변동만으로 개입의 강도와 시점을 알 수 있을까?
그것으로 환율의 방향을 점칠 수 있을까?

경상수지, 자본금융수지의 변화를 추적하고 함께 비교하면 미래가 아니라 과거는 짐작할 수 있을 것이다.
그래서 지금 한국은? 개입하고 있을 것이다.
그러나 미국 재무장관이 언급한 것처럼 원화가 9%정도 절상된 것만으로 그렇게 단정할 수 없으니 다른 증거가 필요하다.
또한 외환보유액이 증가했다고 개입했고, 증가하지 않았다고 개입하지 않았다고 볼 수 있는 것도 아니다. 비달러자산의 변동에 따라 개입액이 아니라 보유액 변동이 총액에 영향을 주고, 한달 단위의 증감액에도 환율이 영향을 주게된다.
http://runmoneyrun.blogspot.kr/2015/03/3-3-3-reserves-and-3-errors.html


유로나 엔의 급격한 평가절하가 발생하고 그것이 개입의 주된 이유라면 외환보유액 평가액 감소분만큼 개입을 할 경우 개입액이 0으로 보일 수 있다. 그러나 실제로는 전체 외환보유액의 몇 %에 달하는 큰 금액이 될 수 있는 것이다. 지난 몇개월간 그런 일이 발생한 것으로 볼 수 있고, 최근 원화대비 엔, 유로의 약세가 가속되고 있기 때문에 어디에선가 눈에 확실히 보이는 큰 변화가 발생할 수 있다.

어디가 어디일지는 두고 볼 일이다.
유로일지, 엔일지, 의외로 달러일지, 형태가 급변동일지, 국가간 공방전일지, 일부 기업의 심각한 위기 상황 노출일지.
아니면 해외투자 등으로 인한 자본금융수지적자 급증으로 개입할 필요가 적어질지.

어떤 조건에서도 개입이 환율의 방향을 바꾸는 일은 상상하기 어려운 듯.
그렇다고 개입을 안 하는 것도 쉽지 않을 듯.



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추가

peru reserve: https://www.imf.org/external/np/sta/ir/IRProcessWeb/topic.aspx

페루의 외환보유액에 달러 매수 개입이 드러난 달을 표시.